【招银国际】短期业绩承压，回购彰显信心-251203（6页）.pdf

1、 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博(搜索代码:RESP CMBR)或 http:/.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 MN 2025 年年 12 月月 3 日日 招银国际环球市场招银国际环球市场|睿智投资睿智投资|公司更新公司更新 巨子生物巨子生物(2367 HK)巨子生物(2367 HK)-短期业绩承压，回购彰显信心 短期业绩承压，回购彰显信心短期业绩承压，回购彰显信心 “双十一”期间，公司的销售承压，主要由于达播的销售表现不及预期。一方面是公司主动进行渠道战略调整，另一方面也体现了行业整体的竞争压力。然而，管理层在行业变化中保持战略定力，维护价盘和消费者体验，增加自播渠道占比，为

2、长期增长奠定基础。公司称将于明年推出多款重磅新品，从而带动新一轮增长。为彰显长期发展信心，公司公告已获准以自有资金回购不超过 1.04 亿股，占总股本的 10%。短期内，可复美受制于流量红利消退和次抛竞争加剧，预计增速将放缓（我们预计25E/26E销售收入-8%/+5%），但可丽金的稳健增长及2026年医美产品的商业化推进，或将对冲可复美降速风险。我们预计，公司有望依托“护肤+医美”双轮驱动，在 2027 年重回增长快车道。双十一复盘：达播拖累致可复美承压，自营与腰部达人显韧性双十一复盘：达播拖累致可复美承压，自营与腰部达人显韧性。可复美双十一全周期线上 GMV 同比下滑约 30%，其中：1）

3、天猫 GMV 同比下滑约 20%，主要由于可复美放弃卷入超头直播间的激烈价格战，但二梯队达人及自营渠道逆势增长，且官旗复购、新客及转化率等核心指标优化，印证品牌用户心智与资产壁垒稳固。2）抖音 GMV 同比减少约 50%，达播疲软是主因，据蝉妈妈，可复美 10 月达人合作数同比减少超 50%，但自营渠道仍保持增长。管理层表示因达播爆发力减弱叠加固定费率上行，公司主动收缩达人合作。可丽金双十一的线上 GMV 同比增长双位数，其中抖音渠道增长强劲，头部达人贡献显著增量。展望 26 年，公司将继续强化自营与腰部矩阵以降低对于头部达人的依赖。我们认为，竞争加剧叠加渠道结构调整将为可复美带来短期阵痛。然

4、而，公司更加重视维护价盘稳定以及消费者体验，从而为长期增长以及利润率的稳定打下基础。积极培育第二产品积极培育第二产品梯队以梯队以优化优化产品结构。产品结构。2025 年，公司的新品拓展卓有成效，我们预计可复美焦点面霜全年收入有望翻倍。2026 年可复美胶原修护、焦点和秩序系列合计将推出 4 款重磅新品，此外，吨吨系列和敷料将拓宽品类覆盖，帧域密修系列也将进行渠道拓展。我们认为，梯队化新品策略有望降低对单一爆品的依赖，提升可复美的品牌韧性。同时，可丽金品牌在 2026 年亦将通过“新品迭代+达播”的双轮驱动策略，并依托大单品“大膜王”的势能，有望延续高增长的趋势，共同推动公司实现从单核驱动向多核

5、并进的可持续增长进阶。此外，公司医美产品蓄势待发，首款注射用重组胶原蛋白产品已获批，计划于 2026 年快速拓展终端覆盖。依靠渠道优势和品牌影响力，医美新品有望快速成长为公司的第二增长极，利润率有望显著高于妆品。维持维持“买入买入”评级，目标价评级，目标价 53.89 港元港元。鉴于可复美短期承压，我们将公司25E/26E 的收入增速下调至-3.5%/13.6%。基于 DCF 模型，下调目标价至53.89 港元，维持“买入”评级（WACC：10.6%，永续增长率：3.0%），分别对应 25x/21x 26E/27E PE。目标价目标价 53.89 港元港元(此前目标价 58.35 港元)潜在升

6、幅潜在升幅 35.7%当前股价当前股价 39.70 港元港元 中国医药中国医药 武武 煜煜,CFA (852)3900 0842 .hk 王云逸王云逸 (852)3916 1729 .hk 中国中国消费消费 张张 苗苗 (852)3761 8910 .hk 公司数据公司数据 市值(百万港元）39,173.7 3 月平均流通量(百万港元）594.1 52 周内股价高/低(港元)84.90/35.72 总股本(百万)1070.9 资料来源：FactSet 股东结构股东结构 Juzi Holding Co.,Ltd 54.7%资料来源：港交所 股价表现股价表现 绝对回报 相对回报 1-月 6.5%6