山西汾酒（600809）-A股公司研究报告：十四五顺利收官品牌上升势能不改-251203（4页）.pdf

1、 证券研究报告|公司点评报告 2025 年 12 月 03 日 强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）十四五顺利收官十四五顺利收官，品牌上升势能不改，品牌上升势能不改 消费品/食品饮料 目标估值：NA 当前股价：187.6 元 公司召开公司召开 2025 汾酒全球经销商大会，整体定调稳健，十四五顺利收官，产品、汾酒全球经销商大会，整体定调稳健，十四五顺利收官，产品、渠道韧性依旧。全国化仍有空间，把握需求增量，渠道韧性依旧。全国化仍有空间，把握需求增量，2026 年势能有望延续。当下年势能有望延续。当下行业深度调整阶段，汾酒行业深度调整阶段，汾酒自公司到经销商自公司到经销商仍展现出了相对积极的仍展现出

2、了相对积极的精神面貌精神面貌，看，看好企业穿越周期。好企业穿越周期。十四五顺利收官，产品、渠道韧性依旧。十四五顺利收官，产品、渠道韧性依旧。2025 汾酒全球经销商大会在山西太原召开。2025 年是全面完成汾酒“十四五”发展规划的决胜之年，公司在白酒深度调整期跑出独立行情，省外市场全线增长，终端数量+31.9%，我们认为，这主要得益于，1）“汾享礼遇”体系化建设和强制性管理和处罚。公司重视经销商利益，主动调减违规经销商 400 余家，价格体系稳健，当下汾酒经销商合规经营基本没有亏损，好于行业水平，经销商对酒厂的忠诚度依旧很高。2）产品四轮驱动，协同发展具备腾挪空间。3）创意场景营销，年轻消费群

3、体扩大、文创产品持续接力。但是也看到了高端化、供需错配等问题依旧存在。全国化仍有空间，把握需求增量，全国化仍有空间，把握需求增量，2026 年势能有望延续。年势能有望延续。展望 2026 年，是公司复兴纲领第二阶段的重组巩固期，行业探底、分化加剧背景下，汾酒势能有望延续。全年营销工作将围绕“全国化 2.0、年轻化 1.0、国际化 1.0、消费者精准服务”四大重点，以市场线、产品线两大主线持续发力：1）全国化 2.0 仍有空间，针对 12 大重点市场、5 大机遇市场强化投入，实现全国 2800县级市全覆盖。2）产品上，青 20 及以上挺价保品牌，老白汾聚焦华中、华北、华南等潜力区域。玻汾适度放宽

4、去放量。3）年轻化 1.0、国际化 1.0 贡献增量，启动“汾享青春”28 度产品项目，露酒契合时尚化需求，加快产品开发和投入，不断拓展需求，将悦己消费作为十五五重要增量，当下新媒体营销初具成效。此外，公司在价格管控上有较好表现，26 年继续推动异地扫码监测预警，并推动线上线下产品差异化，以及调整供应策略。投资建议：投资建议：看好企业穿越周期，看好企业穿越周期，继续继续“强烈推荐强烈推荐”。我们认为，汾酒在调整期积极作为，区域、产品、场景不断开拓，且重视经销商盈利能力，我们看好汾酒品牌延续上升势能，我们维持 25-27 年 EPS 预测 10.05、10.69、11.65元，维持“强烈推荐”评

5、级 风险提示：风险提示：省内竞争加剧、省内竞争加剧、商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。品不及预期等。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元)31928 36011 37708 39235 42080 同比增长 22%13%5%4%7%营业利润(百万元)14224 16539 16633 17617 19028 同比增长 31%16%1%6%8%归母净利润(百万元)10438 12243 12255 13036 14212 同比增长 29%17%0%

6、6%9%每股收益(元)8.56 10.04 10.05 10.69 11.65 PE 21.9 18.7 18.7 17.6 16.1 PB 8.2 6.6 5.7 4.9 4.2 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（百万股）1220 已上市流通股（百万股）1220 总市值（十亿元）228.9 流通市值（十亿元）228.9 每股净资产（MRQ）31.8 ROE（TTM）31.7 资产负债率 28.0%主要股东 山西杏花村汾酒集团有限责任公司 主要股东持股比例 56.65%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 2 4-2 相对表现 4-14-18 资料来源：公司数据