【信达证券】2026电力行业年度策略报告：电改步入下半场，机遇与挑战并存-251205（40页）.pdf

1、电改步入下半场，机遇与挑战并存本期内容提要:_Sle_Summary市场表现回顾：公用事业累计涨幅滞后，关注ummary25Q4风格切换。2025年初以来，电力公用涨幅相对大盘滞后。2025年以来A股市场逐级上行，科技板块表现尤为亮眼，而公用事业行业作为稳健防御属性板块，整体跑输大盘。Q4以来，受市场风格切换和电力需求持续转好，公用事业行业相对市场的涨幅差距有所收窄。展望2026年，公用事业行业基本面有望持续保持平稳，市场需关注风格切换后低估值板块的补涨机遇。二、电力基本面回顾：电改步入下半场，现货铺开&电源入市成为主线.8四、各电源品类投资机遇：遵循行业发展趋势和市场化原则，稀缺性稳定性电源

2、有望受益市场化23一、市场表现回顾：公用事业累计涨幅滞后，关注25Q4风格切换2025年初以来，电力公用涨幅相对大盘滞后。截止12月2日，公用事业板块累计涨幅3.41%，在申万一级行业中排名第24，相对市场整体涨幅靠后，涨幅劣于上证指数。2025年以来A股市场逐级上行，在全球AI产业浪潮和国内科技产业持续突破的共振推动下，科技板块表现尤为亮眼，而公用事业行业作为稳健防御属性板块，整体跑输大盘。细分来看，Q1和Q3两个季度的“AI热”是驱动大盘和公用事业板块行情分化的主要原因。Q4以来，受市场风格切换和电力需求持续转好，公用事业行业相对市场的涨幅差距有所收窄。展望2026年，公用事业行业基本面有

3、望持续保持平稳，市场需关注风格切换后低估值板块的补涨机遇。(divcenter)图1：申万一级行业2025年涨幅排名情况（%，截至2025年12月2日）(/divcenter)细分行业来看，水核等稳健资产股价表现较弱，风光股价表现出现分化，火电受益煤价下行&基本面好转股价相对较强。如前所述，截至11月，2025年A股市场风险偏好同比显著增强，景气投资重回视野。因而ROE与股息率较高、经营稳健，风险偏好较低的水电与核电等红利资产相对表现较为弱势。而新能源发电部分，光伏和风电发电虽均受“136”号文政策影响，未来收益率恐出现波动导致上半年股价表现偏弱，但年中以来光伏发电受益于“反内卷”政策的潜在影

4、响，未来供给预期持续转好，导致下半年以来光伏股价表现明显强于风电。火电板块今年的行情演绎脉络明晰，上半年煤价下行成本端改善催化火电板块行情，三季度以来发电量持续转好叠加煤价回升改善2026年电价谈判预期，因而股价全年表现较为强劲。二、电力基本面回顾：电改步入下半场，现货铺开&电源入市成为主线2.1“136”号文落地与衔接：各地保障机制差异较大，增量竞价结果分化2025年2月9日，国家发改委发布关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知（发改价格2025136号），从政策端推动新能源全面入市参与交易，并设计相应的衔接机制“机制电价”，以维持存量项目收益水平。“136”号文官宣中国

5、新能源发电从保障性收购、有序入市正式进入到全面入市阶段，这是继2021年“1439”号文之后，中国电力行业市场化改革向前迈出的重要一步。截至2025年11月，全国各省市区除西藏外均已出台136号文省级承接文件；山东、云南、甘肃、新疆、江西、广东、青海、安徽、天津、上海、黑龙江等11省市自治区已完成增量项目首次竞价。1）“136”号文政策简单回顾：兼顾全面入市与稳妥衔接新能源全面入市，“新老划断+机制电价”做好衔接。“136”号文横向明确了新能源上网电价全面市场化后与市场体系的衔接机制，纵向分存量、增量项目建立保障机制。其明确新能源项目上网电量原则上全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成。同

6、时，为保障存量项目的合理收益，“136”号文设立“新能源机制电价”作为保底，并以“新老划断”做好衔接：对2025年6月1日前投产的新能源存量项目以一定电量比例、以现行价格机制开展差价结算，保障存量项目的收益水平；2025年6月1日后投产的项目根据非水可再生消纳责任权重完成情况动态调整纳入机制的电量比例，且机制电价根据新投产项目竞价环节形成。纳入机制的电量规模、机制电价水平、执行期限等由省级价格主管部门会同省级能源主管部门、电力运行主管部门等明确。机制电价成为现阶段存量新能源入市的衔接过渡机制，实现稳妥衔接。存量增量待遇差别较大，收益不确定引发“531”抢装潮。从前述收入计算公式可以看出，未来新