叙事映射——多极秩序下的全球资产再定价-251218（15页）.pdf

1、 经济专题研究|经济专题研究 证券研究报告 请阅读最后评级说明和重要声明 1/15 报告日期 2025 年 12 月 18 日 分析师分析师：王涵王涵 S0190512020001 分析师分析师：王轶君王轶君 S0190513070008 分析师分析师：王连庆王连庆 S0190512090001 分析师分析师：贾潇君贾潇君 S0190512070005 分析师分析师：卢燕津卢燕津 S0190512030001 相关研究相关研究 加大逆周期与跨周期调节力度，确保“十五五”良好开局学习 2025 年中央经济工作会议精神的五点体会-2025.12.12【兴证宏观】自作聪明的“以退为进”从 A 股视角

2、解读美国 2025 年国家安全战略报告-2025.12.07 人民币升值：重估之旅刚启程-2025.11.19 叙事映射叙事映射多极秩序下的全球资产再定价多极秩序下的全球资产再定价 投资要点投资要点：长期以来，市场对宏大叙事与资产价格的关系存在争议。投资者常问：“地缘秩序变化与我的投资组合有什么关系？”然而，2025 年的市场表现给出了明确答案：宏大叙事已不再是遥远的政治话题，而是直接驱动资产价格结构性变化的底层逻辑。本报告聚焦三个核心问题：全球金融市场已发生的重要结构性变化；支撑这些变化的底层宏观叙事；尚未在金融市场中完全体现的宏观叙事变化。全球金融市场全球金融市场正在正在发生的发生的五个五

3、个结构性变化结构性变化。这些变化突破过往市场规律，提示“事情在发生变化”。一是美元相较实物资产明显贬值；二是传统避险资产日元、美元等的抗风险属性正在下降；三是中国经济增长未明显加速，但 A 股表现亮眼；四是全球股市交易呈现“中美双极”格局；五是新兴市场主权债的风险溢价正在明显回落，如中国成功发行无溢价美元主权债券等。变化变化背后的背后的三大三大宏观叙事宏观叙事：多极秩序多极秩序正重塑正重塑市场市场底层逻辑底层逻辑。宏观叙事之一宏观叙事之一：新兴经济体正在赶超发达经济体新兴经济体正在赶超发达经济体。“全球南方”的群体性崛起，在硬实力领域制造业已实现对部分发达经济体的赶超，且新兴经济体正逐步成为全

4、球商品贸易新增长极。宏观叙事之二宏观叙事之二：发达经济体内部发达经济体内部“缩圈缩圈”部分掩盖了美国的衰落部分掩盖了美国的衰落。在发达经济体被新兴市场赶超的过程中，美国对非美发达经济体呈现“吸血效应”，缓解了其衰落的态势。短期内，美国体系的核心头部科技巨头们，尚能维持一定优势，但其他经济部门及非美发达经济体则会受较大冲击。宏观叙事之三宏观叙事之三：中国与世界的关系中国与世界的关系正在正在发生重大变化发生重大变化。一方面，美对华的经贸、科技打压未能实现遏制中国发展的目标，其对华战略可能正迈向新阶段通过名义上的战略收缩与暗中挑动，怂恿地区机会主义国家采取激进行动，从而破坏本地区长期形成的和平发展格

5、局。另一方面，中美在人工智能领域的竞争已临近量变到质变的拐点。中国依托低成本与开源开放的发展路径，事实上瓦解了美国试图凭借技术封锁在人工智能领域“卡脖子”，进而攫取全球垄断利润的叙事逻辑。上述叙事尚未被市场充分定价上述叙事尚未被市场充分定价：至少有至少有四四条主线条主线值得关注值得关注。一一、新兴经济体赶超发达经济体的宏观叙事新兴经济体赶超发达经济体的宏观叙事，尚未在企业盈利与股市估值中充分尚未在企业盈利与股市估值中充分体现体现。部分发达经济体“低效高毛利”产能仍存在被新兴市场高效产能替代的空间，在中国股市市值占比与经济体量占比相匹配之前，世界多极化趋势在中国股市的定价仍处于不充分状态。二二、

6、在世界多极化发展的背景下在世界多极化发展的背景下，人民币被系统性低估的格局将逐步得到矫正人民币被系统性低估的格局将逐步得到矫正。三三、美美联储联储“空城计空城计”曝光曝光，美股面临风险美股面临风险。若 2026 年下半年，市场逐步认识到联储在通胀、美元贬值及政策信誉下降与美股高估值之间的两难困境，美股市场将面临调整风险。四四、多多极极秩序重构下秩序重构下，黄金仍有空间黄金仍有空间。多极秩序构建过程中，替代性国际货币体系的探索与构建提速概率上升，而黄金的战略地位将进一步提升。风险提示：全球地缘政治变局加速演进；全球经济、政策不确定性上升。经济专题研究|经济专题研究 请阅读最后评级说明和重要声明