【东方证券】基础化工行业深度报告：从电池巨头加码高压实铁锂布局看草酸景气向上机遇-251222（14页）.pdf

1、从电池巨头加码高压实铁锂布局看草酸景气向上机遇.宁德时代草酸亚铁法高压密磷酸铁锂产业链的重视程度提升。虽然在总量层面，磷酸铁锂整体已走向大宗化，恐难以出现持续性的景气大幅上行趋势，但我们认为行业仍存在结构性的机会。今年9月宁德时代拟通过增资实现对富临精工子公司江西升华的控股，背后是宁德对高压实铁锂供应链的重视度提升。富临精工是国内草酸亚铁法磷酸铁锂的代表性龙头企业，而草铁法铁锂则是当前制备四、五代高压实铁锂的关键技术路径。事实上从2021年起，宁德时代就陆续通过增资或支付预付款的方式支持升华的持续建设并不断加大时间和吨位上的产能锁定力度，若此次重组落地，二者合作关系将发生根本性变化，从单纯上下

2、游的商务采购关系转为同一主体下的“内部供应”。同时，江西升华近期也计划投资40亿元，继续草铁法铁锂的产能扩张，背后亦是该路径铁锂产品需求预期的持续上修。草铁法铁锂在高压实领域具备性能和工艺优势。材料性能迭代的核心动力来源于终端应用场景需求的提升，故铁锂景气的结构性差异就来自于快充动力及大容量储能对高压密材料需求的增长。高压密铁锂相较于普通产品能有每吨1000-3000元的溢价，对于整体处于盈亏线的行业而言，这一价差对利润的敏感性很大。草铁法磷酸铁锂在制备高压实铁锂方面，在性能及工艺方面具备一定比较优势。性能方面，草铁法合成的磷酸铁锂材料杂质少、结晶度高、键合力大，晶体排列一致性强，能够保障更优

3、的容量和倍率性能。工艺方面，草铁法只需要一次烧结，规避了二次烧结带来的产能折损问题；单次烧结相对于二次烧结也会更加省电，有助于降低电池全生命周期的碳足迹，尤其是欧盟电池与废电池法规（新电池法）已生效，这将助力我国新能源出海应对碳排放相关的市场进入壁垒。我们认为草铁法铁锂的需求增速有望超过铁锂整体的需求增速，行业渗透率也将逐步提升。这也就不难理解为何宁德如此重视草铁法铁锂的供应链安全，而这也有望带动草酸需求增速的提升。草酸有望迎来供需收紧的景气上行机会。草酸的主要下游为稀土、医药和新能源领域，随着草铁法铁锂产量近年的快速增长，新能源领域有望成为草酸下游最大的应用领域。富临精工和鹏博新材当前新规划

4、了共计55万吨草铁法铁锂产能（各是分两期实施），若明年只考虑第一期投产及提前备货原材料的需求及富临精工现有产能的持续爬坡，以草酸单耗0.65测算，这些铁锂产能满产带来的草酸新增需求有望达到18万吨以上。而后续草酸主要的新增供给基本集中在2026年底，明年仅天业汇合（新疆天业参股子公司）的二期3万吨和通辽金煤（金煤科技控股子公司）的二期10万吨在上半年投产能够形成供给贡献。虽然这其中存在投产和爬坡的时间差，但整体看草酸供需进一步收紧的概率较大，有望带来景气的抬升。整体而言，我们看好草酸在下游高压实密度磷酸铁锂需求增长的背景下迎来景气的上行机会。看好国内草酸龙头企业华鲁恒升(600426，买入)，

5、以及已规划新增产能的万凯新材(301216，买入)；其他相关标的还有新疆天业(600075，未评级)（参股天业汇合37.88%）、丰元股份(002805，未评级)、金煤科技(600844，未评级)（控股通辽金煤76.77%）。核心观点投资建议与投资标的草酸需求增长不及预期；草酸供给释放超预期；产能等客观数据统计误差风险。1.电池龙头加码布局草酸法高压实铁锂我们前期深度报告看好储能需求预期提升下磷矿石景气上行潜力主要从储能爆发拉动铁锂总需求的视角看好磷矿石景气预期曲线的上修，其中一方面的关键支撑是磷矿石供给侧的刚性，而我们对铁锂等中游主材环节整体景气上行空间的态度相对谨慎，核心原因是中游环节的扩

6、产壁垒较资源环节低得多，即使有阶段性的紧张也难敌潜在新增产能的快速补充。但是站在当前时点，我们可以看到虽然铁锂总量走向大宗化，总量视角若不出现黑天鹅事件难以实现景气的系统性大幅上行，行业仍然会存在结构性机会。这是因为材料和传统的化工原料不一样，存在更多更加细分的微观指标差异，且这些差异又对终端产品性能的影响较大。所以铁锂虽然走向大宗化，但又不完全是标品，下游性能指标需求的迭代，使得中游材料的命运因性能指标或生产路径的不同将存在明显结构性的差异，也带来更上游相关化工原料的结构性机会。在动力电池领域对快充需求提升的背景下，这段时间以宁德时代(300750，买入)为代表的电池龙头加码草酸法高压实铁锂