硫磺整体供给增量相对有限,上限受全球炼化量能衰退制约。25年中国镇海炼化二期、川东北气田渡口河项目、西南油气田资阳分厂投产,预计增加 100 万吨硫磺供应,26 年华锦二期预计再增加约 40 万吨供应;此外 26 年中东地区硫磺产量有望增加 210 万吨,而北美地区预计总体保持稳定,综合来看硫磺整体供应增量或较为有限。更远期看,据 IEA,2024 年全球炼厂总炼油能力 1.06 亿桶,加工量 8260 万桶,开工率 78.2%;2050年全球总炼油能力或降至 1.04 亿桶,加工量降至 8050 万桶,开工率 77.5%,或主要系后续汽柴油需求即将达峰且碳成本持续上升的背景下,全球炼化产能面临长期结构性调整,我们预计硫磺供给增速也将随之放缓并逐步见顶。