从长期的维度，我们仍然看好商品价格存在新一轮超级周期的可能性。但从中短期的维度，我们认为本轮涨价的主线行情优先关注供给约束弹性，后续扩散方向可能从新兴产业增量需求到传统需求的复苏。供给约束包括三方面，一是铜、稀土等关键资源品自身产能约束或政策约束较强。比如铜受到矿山老龄化加剧、资本开支不足、地缘政治变化、生产扰动频发等因素构成系统性的供给限制。稀土领域存在严格出口管制措施。二是“反内卷”政策驱动下的产能限制和产能出清。例如中国电解铝产能受 4500万吨硬约束限制，已接近满负荷，2026年起难有增量；化工板块资本开支进入下行周期，落后产能加速出清和产能出海有望重塑供给格局；煤炭、钢铁也是“反内卷”重点工作领域，供给增量有限，短期核查超产趋严；新能源（光伏、动力电池产业链）“反内卷”加上市场倒逼去产能的效果有望持续显现。三是存储芯片、电力设备等方向，AI需求快速增长倒逼供应链紧缺。需求端则优先关注新旧动能切换背景下新能源汽车、光伏、电网、AIDC等新兴领域需求扩张带来的机会。供需两端同时受益的包括有色金属（贵金属、铜、铝、战略金属稀土等）、新能源（新能源材料、动力电池等）、化工品（磷化工、氟化工等）、存储芯片等。另外，对于煤炭、钢铁等黑色商品来说，供给端“反内卷”政策效果逐渐显现，需要关注的是传统需求部分边际改善的时间点和强度，可能是下一轮扩散的方向。