债券篇：美债配置价值延续，中债收敛转向震荡 4.2.3.1转债供给缩量持续，供需维持紧平衡 2025年，在发行放缓和强赎退出因素的作用下，转债供给缩量持续。一方面，新发转债规模走低，2025年全 到期退出市场，沪深两所公募转债规模较上年减少超过1800亿元，延续自2023年以来的收缩态势。2025年是转 债退出的大年，退出规模主要集中于银行板块，往后看，2026年预计有69只转债将退出，合计规模达到830.71亿 元。同时，在转债平价（指与可转债面值对应的股票价格）不低的情况下，后续触发强赎的概率较高。从储备项目 来看，在未来一段时间转债待发项目减缓的情况下，预计转债存量规模将进一步减少。 结构上，转债市场预计将处于存量减少与需求旺盛并存的供需紧平衡格局，支撑估值韧性。可转债作为一个规 模相对较小的市场，需求端面向的是庞大体量的固收资金，随着低利率环境持续，可转债既有债性又有股性的特点， 收益预期兼顾固定收益条款及市场弹性，作为“固收+”策略产品的持仓配置，显得愈发重要。尤其是流动性好的 大盘转债稀缺性凸显，比如银行转债，成为“资产荒”下资金的争抢对象。但是，转债市场总规模萎缩，对大体量 资金的配置构成挑战，制约了市场配置的容量。 4.2.3.2被动化与主动择券并存，关注高估值下策略分化 2025年转债投资的被动化趋势再上新台阶，但主动策略依然具备优势。一方面在股市上涨和居民财富再配置 的效应下，可转债ETF延续2024年趋势继续爆发，多只债券ETF规模不断创新高，至2025年末，可转债ETF （511380.OF）规模约520亿元，在9月初曾一度突破650亿元，较上年末规模增长近50%。在高估值、择券难度 大的环境下，指数化配置成为部分资金获取Beta收益的选择。但因被动投资底层分散、均衡配置，也会错过部分 由主动管理带来的收益，主动策略依然具备优势，截至2025年12月末，万得可转债基金指数（885077.WI）涨幅 现好时更显现进取性，因此在2025年资本市场活跃时期，主动策略的发挥空间依然很大。另一方面，主动策略在把 握新券和次新券挖掘机会方面具有优势。转债的供给持续减少、优质标的稀缺，需要关注条款博弈、行业特性和市 场流动性变化等动态因素，因此，主动策略依然在转债投资中具有重要作用。