东吴证券工程机械行业点评报告复盘了2021-2025年工程机械板块走势，发现板块存在明显的春季躁动行情——一般在3-4月会出现为期两周左右的超额涨幅。2021-2022年春季躁动的超额涨幅是年内最高；2023年受国二切国三需求提前释放影响，板块春季躁动不明显；2024年受益于行业触底反弹，春季躁动时间较长。2025年在国内挖机销量复苏背景下，有望迎来明显的春季躁动行情。春季躁动的来源主要系政策导向下，工程机械迎来开工+销售旺季——受预算释放、春节后复工、气候适宜、两会后政策支持、市场促销等多方面因素影响，Q1一般为工程机械开工+销售旺季。
春季躁动的历史规律——3-4月超额收益的必然性
工程机械板块春季躁动具有统计显著性。复盘2021-2025年工程机械板块走势，3-4月一般会出现持续约两周的明显超额收益。2021-2022年春季躁动超额涨幅为全年最高；2023年受国二切国三需求提前释放扰动，春季躁动不明显；2024年行业触底反弹驱动春季躁动时间拉长。历史规律背后有坚实的行业基本面支撑——3-4月小松挖机中国区开工小时数为全年高点，Q1销量占全年比重虽因周期位置不同有所差异（2021-2024年分别为41%/34%/32%/26%），但始终是全年最重要的销售窗口。Q1销量基本为全年定下基调，股价随之反映Q1挖机销量预期。
2025年春季躁动的驱动因素——Q1销量有望超预期
2025年春季躁动行情的核心催化在于Q1国内挖机销量有望超预期。1月国内挖机销量同比仅-0.3%，春节影响约10天开工下表现大幅超预期（往年春节月份销量一般同比-40%至-50%）。分机型看，小挖+3%、中挖+6%、大挖+27%，中挖已连续5个月同比正增长。小挖受益于水利投资持续加速，中大挖受益于基建资金端回暖。外资巨头同步上调中国区销量预测——小松将24财年中国区销量增速从0-10%上调至10%-20%，沃尔沃将25年中国区销量增速从-5%-5%上调至0%-10%，侧面印证国内复苏趋势明确。展望2月，2024年2月为春节低基数，国内挖机销量同比增速有望达20%。
开工旺季+政策催化——两会后政策支持是春季行情核心驱动力
Q1作为工程机械开工+销售旺季，受多重因素叠加驱动。开工端，春节后复工、气候转暖、年度预算释放推动3-4月成为小松挖机开工小时数全年高点。政策端，两会政府工作报告明确2025年GDP增长目标5%、赤字率4%左右、专项债4.4万亿元（+5000亿元），财政政策明显加力。化债方案加速落地——6万亿地方政府债务限额置换存量隐性债务，2024-2026年每年2万亿元；连续五年每年从专项债中安排8000亿元专门化债。政策支持强化基建资金端，直接利好工程机械需求释放。预计两会后随着政策落地和项目开工提速，挖机销量将迎来旺季高峰。
2025年春季躁动的持续性——类比2024年触底反弹行情
2024年春季躁动持续时间较长，主因行业触底反弹提供了基本面持续改善的支撑。2025年春季躁动行情有望类似2024年——国内外市场迎来共振。国内市场，测算本轮周期将于2028年到达周期高点（25万台），2024年内销10万台仍有150%上行空间。出口市场，1月出口挖机销量同比+2.2%，欧美景气度自24Q4开始修复，北美1月开工小时数同比+6.4%，欧洲连续四个月同比正增长。国内外共振下，2025年春季躁动行情有望获得基本面持续验证，持续时间或超预期。
