申万宏源指出光伏行业正经历平价上网后的第一次深度周期调整。硅料作为产业链最上游，价格从300元/kg高位跌至40元/kg以下，跌幅超85%。主材企业24Q1全面亏损，公募持仓降至3%历史低位。参照上一轮硅料周期（2017年底-2020年，持续约30个月），本轮周期毛利率高点在2022年，预计24年毛利率完成筑底，25年迎来向上修复。硅料价格筑底是判断行业拐点的先行信号。
硅料价格暴跌85%+，为周期底部最敏感信号
硅料作为光伏产业最上游，对周期反应最为敏感，其价格走势是判断行业拐点的关键先行指标。本轮硅料价格从2021年约300元/kg（致密块料）高位持续下跌，目前已跌至40元/kg以下，跌幅超过85%，价格已跌破众多企业生产成本线。
从历史周期看，上一轮硅料周期顶点开始于2017年底，2019年毛利率降到最低，2020年毛利率向上恢复，周期持续时长近30个月。从毛利率角度看，通威股份和大全能源毛利率在本轮周期中于2022年见顶，参照历史经验，预计24年毛利率完成筑底，25年迎来向上修复。
硅料环节成本曲线陡峭，头部企业（通威、大全、协鑫）成本优势明显。在价格跌破行业平均成本的背景下，高成本产能将率先退出，供给端逐步收缩将为价格企稳创造条件。预计24年下半年硅料价格完成筑底，成为行业周期拐点的先行信号。
光伏周期关键信号指标| 指标 | 当前状态 | 历史参照 |
|---|
| 硅料价格 | 40元/kg以下（-85%） | 上一轮底部约60元/kg |
| 公募持仓 | 3% | 历史低位 |
| 主材毛利率 | 全面转负 | 2019年触底 |
| 板块PE | 历史低位 | 估值底部区域 |
公募持仓降至3%历史低位，情绪与盈利双底确认
23年底光伏设备板块公募持仓已降至3%，处于历史低位区间。机构持仓降至冰点往往对应周期底部区域，历史上公募持仓低位后往往伴随板块的估值修复行情。
从盈利角度看，24Q1光伏主材企业全面亏损，隆基绿能-23.5亿元、通威股份-7.87亿元、TCL中环-8.80亿元、晶澳科技-4.83亿元。申万光伏设备板块24Q1净利润出现亏损，单季度盈利转负。板块市盈率处于历史低位，市净率也接近历史底部。
情绪、盈利和估值三重低位叠加，光伏板块已处于周期底部区域。但本轮周期与前几轮不同在于：行业规模基数创新高、整体需求仍向上、但产能供给大幅超过需求、新技术迭代趋缓，因此底部亏损幅度或超过此前，底部持续时间也存在不确定性。
产能出清与资产整合序幕拉开
光伏新进入者产能刚刚投产即过剩，持续亏损情况下开始谋求剥离光伏资产。24年以来，皇氏集团、海源复材转让了光伏业务实施主体的控股权。8月，易成新能宣布出售平煤隆基80.20%股权（PERC电池业务），剥离光伏资产。
监管对于光伏企业IPO的收紧也使得很多尚未上市的光伏企业面临资金压力，寻求被上市公司收购成为存活的理想出路。2024年8月13日，通威股份宣布计划以不超过50亿元收购润阳股份不低于51%股权。润阳2020-2022年连续3年电池出货全球前三，2023年6月获IPO批文但未在有效期内发行。
资产整合序幕的拉开标志着行业正在经历从“扩产竞赛”到“出清整合”的阶段转换。头部企业利用资金优势低价收购优质资产，将加速行业产能出清和格局重塑。通威收购润阳、易成新能剥离PERC等事件，是周期底部产能出清加速的标志性信号。
资金储备决定穿越周期能力
光伏行业当前周期底部惨烈程度可能超过历史其他几轮周期。本轮周期与前几次不同在于：行业规模基数创新高、产能供给大幅超过需求，因此本轮周期底部亏损幅度或超过此前，现金储备将成为企业穿越周期的关键因素。
24Q1末头部企业货币资金情况：隆基绿能573亿元、通威股份362亿元、晶科能源284亿元、天合光能236亿元、TCL中环113亿元。充裕的现金储备使头部企业具备在周期底部维持正常生产、保持市占率和低价收购的能力。
资产负债率方面，晶科能源72.6%、天合光能71.7%、阿特斯67.8%、通威股份59.5%、隆基绿能59.4%。头部企业融资渠道多元，在产业链持续亏损情况下，具备更强的抗风险能力和抄底扩张的资金实力。资金储备充裕、资产负债结构健康的企业穿越周期胜率更高。
