广发证券2024年8月发布的固废行业报告重点分析了瀚蓝环境的重大资产重组事件。瀚蓝环境拟联合南海控股、广东恒健以111亿港元私有化粤丰环保，交易完成后预计持有粤丰52%股权。这一百亿级收购将推动瀚蓝产能、现金流实现倍增，固废一体化资产稀缺性进一步凸显。本文基于报告核心数据，深度解析瀚蓝环境粤丰收购的战略意义与投资价值。
111亿港元私有化方案：联合出资40.2亿+并购贷61亿
瀚蓝环境拟联合南海控股、广东恒健共同出资40.2亿元，并向银行申请不超过61亿元并购贷，以111亿港元私有化粤丰环保对应的92.77%股份。交易完成后瀚蓝预计持有粤丰52%股权。粤丰环保为立足广东的固废龙头，与瀚蓝项目区域重合度高，可在一体化（环卫、资源化）、供热等业务拓展上实现深度协同。收购完成后瀚蓝产能、现金流有望实现倍增。
表5：瀚蓝环境粤丰收购核心测算| 指标 | 测算数据 |
|---|
| 交易总对价 | 111亿港元 |
| 收购股份比例 | 92.77% |
| 瀚蓝预计持股 | 52% |
| 利润增厚 | 3.1亿元（弹性22%） |
| 稳态利润（含粤丰） | 21.4亿元 |
| 对应当前市值空间 | 约62% |
利润增厚3.1亿元（弹性22%），稳态利润可达21.4亿元
以2023年瀚蓝归母净利润为基数测算，粤丰并表可增厚利润约3.1亿元（弹性22%）。预计瀚蓝原有业务26年左右实现稳态利润18亿元；若私有化粤丰落地，公司稳态利润可达21.4亿元。当前市场对于固废行业平均PE为13x，若以此为估值参考，瀚蓝对应当前市值的空间约39%（不含粤丰）/62%（含粤丰）。收购将显著提升瀚蓝在固废行业的市场地位和盈利能力。
固废一体化资产稀缺性突出，供热、协同效应可期
瀚蓝、粤丰均立足广东，项目区域重合度高。收购完成后双方可在以下维度实现协同：（1）一体化布局——环卫、资源化等业务拓展；（2）供热业务——结合粤丰项目拓展热电联产；（3）运营效率提升——共享管理经验和规模效应。固废一体化资产在A股具有稀缺性，叠加现金流持续向好亦可展望分红提升，固废资产有望实现估值上修。
瀚蓝环境历史复盘：稳扎稳打、步步登高
回顾瀚蓝发展历程：2011-14年收购燃气发展、创冠环保，推动市值突破180亿元；2015-21年伴随固废产能投产，业绩增速保持30%左右，与20x-25x PE中枢匹配；随后因国际能源价格波动燃气业务亏损拖累业绩；但23年以来业绩稳健、现金流改善，收购事项注入新成长预期。固废为主要利润贡献，增量来自电费确权、在建项目投产、经营效率提升；水务、燃气等其他业务保持自然增长率。若收购落地，瀚蓝有望进入新一轮成长周期。
