华安证券2024年12月发布的思维列控首次覆盖报告对公司财务状况进行了深入分析。报告数据显示，2024年前三季度公司收入9.1亿元同比增长23.8%，归母净利润3.3亿元同比增长34.0%，其中第三季度归母净利润同比增长94.2%。公司综合毛利率63.1%，净利率35.0%处于历史高位。子公司蓝信科技2023年净利润率达38%，高利润率带来显著业绩弹性。经营活动现金流长期实现净流入，盈利能力扎实。华安证券报告预计2024-2026年归母净利润CAGR约28%，对应2025年PE仅14倍，兼具高成长与低估值特征。
盈利能力——高毛利率与高净利率的持续性
公司自上市以来始终维持较高的盈利能力。华安证券报告数据显示，2023年公司综合毛利率63.1%、净利率34.9%，2024年前三季度继续保持高位。分业务来看，子公司蓝信科技主要业务高速铁路列车运行监测系统毛利率始终维持较高水平，2023年、2024年上半年分别达到69.9%、64.2%。列车运行控制系统毛利率63.5%，铁路安全防护系统毛利率61.2%，各业务均维持高毛利水平。
高毛利率的维持得益于市场格局优势。华安证券报告分析，公司各块业务竞争者有限，新进入者需要国铁集团的许可证方可从事相关产品的制造及销售。LKJ系统仅三家合格供应商、DMS/EOAS系统市场格局稳定，高进入壁垒保障了公司持续的高毛利率水平。
净利率处于历史较高水平，且有望继续提升。华安证券报告数据显示，公司2024年前三季度净利率约36%，随着收入规模增长带来的规模效应，费用率有望进一步摊薄，净利率仍有提升空间。
成长性——收入加速与利润弹性释放
2024年前三季度收入增速回归至23.8%，体现较好成长性。华安证券报告数据显示，2021-2023年公司收入增速保持10%左右稳健增长，2024年以来收入增速明显加快。其中第三季度收入同比增长69.2%，体现了铁路IT行业较好的成长性及公司较强的订单获取能力。
归母净利润增速高于收入增速，反映经营杠杆效应。华安证券报告数据显示，2024年前三季度归母净利润同比增长34.0%，高于收入增速23.8%。Q3单季归母净利润同比增长94.2%，显著高于收入增速69.2%。公司固定成本占比较高，收入增长时利润弹性充分释放。蓝信科技高净利润率特征使得高铁业务放量时利润弹性更大。
2020年商誉减值导致利润波动，此后持续恢复。华安证券报告指出，2020年因子公司蓝信科技无法完成业绩承诺，计提商誉减值准备8.51亿元对当年业绩产生大额影响。此后随着蓝信科技业务步入正轨，公司归母净利润水平持续恢复，2023年归母净利润4.1亿元，2024年预计5.1亿元。
现金流与估值——扎实的经营质量与低估值的匹配
经营活动现金流长期实现净流入，盈利质量扎实。华安证券报告数据显示，公司经营活动现金流入/营业收入接近或超过100%，经营活动长期实现净流入。2023年经营活动现金流净额2.88亿元，利润含金量高。应收账款虽有增长但客户主要是国铁集团、各铁路集团公司，信用风险较低。
预计2024-2026年归母净利润CAGR约28%，成长性显著。华安证券报告预计2024-2026年归母净利润分别为5.1亿元、6.7亿元及8.7亿元，同比增长23.9%、30.5%及30.9%。净利润增速持续高于收入增速，体现经营杠杆效应和规模效应。
估值处于可比公司低位，PEG更具吸引力。华安证券报告对比可比公司，中国通号、时代电气、交大思诺2025年PE分别为16、15、12倍，思维列控2025年PE为14倍。考虑到公司2025年30.5%的净利润增速显著高于可比公司，PEG更具吸引力。首次覆盖给予“买入”评级。
表4：思维列控核心财务数据预测| 指标 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 营业收入（亿元） | 11.8 | 14.6 | 18.1 | 22.6 |
| 同比增速 | 10.6% | 23.3% | 24.1% | 24.9% |
| 归母净利润（亿元） | 4.1 | 5.1 | 6.7 | 8.7 |
| 同比增速 | 19.0% | 23.9% | 30.5% | 30.9% |
| 毛利率 | 63.1% | 63.5% | 63.9% | 64.3% |
| PE | 14.5 | 18.2 | 13.9 | 10.6 |
