造纸行业的库存水平正在悄然攀升。东方证券造纸产业链数据周报显示，经剔除价格因素影响，2025年2月机制纸及纸板制造业产成品库存测算值同比增长8.9%、环比增长3.9%。库存增速显著高于产量增速——2025年1-3月机制纸及纸板累计产量3819万吨，同比仅增长3.8%。进口收缩出口扩张的格局延续——纸及纸板进口量1-3月累计同比下降8.2%，出口量累计同比增加10.7%。东方证券指出，库存增速高于产量增速反映出下游需求的承接能力偏弱，行业库存压力正在累积，这或许也是近期纸价持续走弱的重要背景因素。
造纸行业产成品库存：同比增8.9%反映需求偏弱
库存是判断造纸行业供需格局的重要指标。2025年2月，机制纸及纸板制造业产成品库存经剔除价格因素影响后，测算值同比增长8.9%、环比增长3.9%。库存增速8.9%显著高于产量增速3.8%，两者之间超过5个百分点的差距反映出需求端的承接能力偏弱。从绝对水平看，2025年2月造纸及纸制品业产成品存货732亿元，同比增长4.9%，同样处于近年来的相对高位。库存的持续累积是纸价承压的重要背景因素。当库存处于高位时，纸厂为控制库存水平往往采取降价促销策略，这解释了为何在木浆成本下行的背景下，成品纸价格仍在持续下跌。从历史规律看，造纸行业的库存周期通常领先于价格周期——库存见顶后往往伴随价格的持续下行，库存去化完成后价格才有望企稳回升。东方证券认为，当前行业仍处于库存去化的初期阶段，库存压力的缓解需要纸厂主动减产或下游需求回暖的配合。
产量温和增长3.8%，进口收缩出口扩张趋势延续
产量端保持温和扩张态势。2025年1-3月机制纸及纸板累计产量3819万吨，同比增长3.8%；3月当月产量1455万吨，同比增长3.6%。产量增速保持平稳，未出现明显的大起大落，反映出造纸行业生产端的基本面相对稳定。进出口方面呈现"进口收缩、出口扩张"的格局。纸及纸板进口量2025年1-3月累计同比下降8.2%，反映国内需求偏弱和国产替代能力提升。出口量1-3月累计同比增加10.7%，显示国内纸企在海外市场的竞争力持续增强。从进出口占产量的比重看，2025年1-3月机制纸及纸板累计进口量占产量比重约为7.0%，累计出口占产量比重同样约为7.0%，进口量和出口量基本平衡。出口增速显著快于进口增速的趋势已经延续了多个季度，反映出国内造纸行业在国际市场上的竞争优势正在扩大。东方证券认为，出口的持续增长对国内造纸行业消化产能、平衡供需起到了积极作用，但在全球贸易环境不确定性上升的背景下，需关注出口市场的稳定性。
行业供需展望：库存去化是关键变量
展望2025年后续走势，库存去化是判断行业景气度的核心变量。当前库存增速显著高于产量增速的格局若持续，纸价将继续承压，纸企盈利也难以有效改善。从供给端看，2025年行业新增供给增速整体放缓，但存量产能仍处于高位，纸企之间的竞争仍较激烈。从需求端看，国内扩内需政策的持续推进有望逐步提振下游消费需求，但政策传导需要时间。出口方面，1-3月出口同比增长10.7%提供了积极信号，但需关注全球贸易环境变化对出口的潜在影响。东方证券认为，造纸行业的库存拐点可能出现在2025年三季度前后，届时随着旺季需求到来和纸厂主动去库的推进，行业供需格局有望逐步改善。建议关注具备林浆纸一体化优势和成本控制能力的龙头企业，这类企业在行业低谷期具备更强的抗风险能力和穿越周期的能力。
表5：造纸行业产量、库存与进出口关键数据| 指标 | 2025年3月/1-3月 | 同比变动 |
|---|
| 机制纸及纸板累计产量 | 3819万吨 | +3.8% |
| 机制纸及纸板当月产量 | 1455万吨 | +3.6% |
| 产成品库存（测算值） | — | +8.9%（同比）/ +3.9%（环比） |
| 纸及纸板进口量 | 266万吨 | -8.2% |
| 纸及纸板出口量 | 269万吨 | +10.7% |
