中药行业正经历多重因素交织的调整期。湘财证券2025年度策略报告指出，2024年前三季度中药板块营收-3.09%、归母净利润-8.87%，业绩承压明显，但Q3营收降幅收窄至-2.76%，呈现边际改善信号。品牌中药净利润+8.64%表现最佳，创新中药Q2以来边际改善明显。中药板块PE 28.9倍（近10年33%分位）、PB 2.49倍（9%分位），估值处于历史低位。2025年价格治理与消费复苏同行，增量需求中蕴藏投资机会。
2024年业绩复盘：营收触底回升，利润仍在探底
2024年中药行业业绩承压明显。前三季度中药板块营收-3.09%、归母净利润-8.87%，主要受高基数（特别是呼吸系统疾病用药）、上半年中药材价格大幅上涨、消费疲软影响高端消费类中药、以及中成药集采扰动等多重因素拖累。毛利率从2023Q1的45.76%降至2024Q3的39.72%，净利率从14.38%降至9.92%。
从季度节奏看，中药营收于Q2触底（-5.98%），Q3降幅收窄至-2.76%，收入端呈现改善迹象。但利润端仍在探底，Q3归母净利润增速-10.16%，降幅较Q2的-9.75%有所扩大。毛利率下行和费用率刚性共同压制利润端表现。
内部分化继续。品牌中药（营收+3.45%、归母净利润+8.64%）表现最佳，受益于消费属性及集采影响最小。创新药龙头合计营收-13.57%、归母净利润-45.15%，但自Q2以来呈现边际改善，Q3改善更为明显。OTC（营收-1.94%、归母净利润-5.25%）受药店客流下降影响，单季度营收及利润增速均下降。中药配方颗粒受政策调整影响，下滑最为严重。
估值处于历史低位，安全边际充足
中药板块自2023年5月以来已调整约一年半，调整已较为充分。截至2024年12月13日，中药板块PE（TTM整体法）约28.9倍，处于近十年来33.2%分位数；PB（LF）约2.49倍，处于近十年来9.3%分位数。PB处于历史极低分位，反映市场对行业资产质量的极度悲观定价。
2024年中药板块跑输沪深300指数16.61个百分点，跑赢医药生物6.7个百分点。62.5%的中药上市公司录得负收益，仅2.78%的企业涨幅超50%。估值处于历史低位叠加行业基本面边际改善，中药板块具备较高安全边际和修复空间。
影响2024年中药业绩及估值的核心因素包括：反腐对院内市场的影响、药店客流下降对OTC的冲击、消费疲软对高端消费类中药的影响、中药材价格上涨、高基数及社会库存、“四同”和药店比价以及中成药集采对市场情绪的影响等。2025年部分因素影响将减弱，行业高基数及社会库存影响有望于2025Q2逐步减弱。
政策护航向好，2025年关键词：价格治理+消费复苏
中药行业长期向好的政策逻辑不变。政策对中医药的宣传普及、基层渗透率提高、居民健康意识提升、人口老龄化共同构建大需求、大市场。供给端，审评审批加速、人才队伍建设、服务体系完善形成多轮驱动。支付端，探索符合中医药服务特点的支付方式、医保及基药目录扩容等均在支付端倾斜。
2025年“真创新”“集采”“价格治理”“保基本”将成为影响中药行业的关键词。全国医疗保障工作会议提出八大重点工作，涉及新药“保基本”前提下支持“真创新”、探索创新药多元支付机制；集采常态化并引导医疗机构优先使用中选产品；价格治理推行挂网药品全国规则共识、建立定点药店医保药品量价比较指数。
2024年12月，全国中成药联盟第三批集采征求意见，首次按适应症分组（20个产品组），降价幅度及日均费用是关键。A竞争单元降幅排名前70%直接拟中选，技术评价中医疗机构认可度占60%、企业创新力占20%。集采利于头部企业，中成药市场份额有望进一步向头部集中。
从增量需求中寻找投资机会
2025年中药行业将呈现价格治理与消费复苏同行、压力与机会并存的局面。五大投资方向明确：
第一，集采中以价换量的增量需求。独家品种且在院端销售规模较大、研发能力较强的企业更易实现以价换量。历次集采独家产品平均降幅36.4%，远低于非独家的51.6%。
第二，医保谈判和目录调整的增量市场。2024版医保目录新增11款中成药，6款为1.1类创新药，新药从获批到入保最快不到1年。研发创新能力强的企业和独家品种有望通过以价换量获得更大增量市场。
第三，基药目录调整机会。基药目录自2018版以来已6年未调整，2025年调整有望推进。“医保+非基药+独家”品种有望率先入基，建议重点关注此类组合。
第四，消费复苏下的品牌中药。人口老龄化和居民健康意识提升为消费类中药带来长期驱动力。配方、原材料、品牌三大优势构筑品牌中药竞争壁垒，国家绝密/保密配方产品受集采影响最小。“中药+消费品”和“中药+康养旅游”等新业态打开成长空间。
第五，国企改革深化。中药行业国资控股占比29.17%（医药子行业第二），受益国企改革程度较高。股权结构调整、完善考核激励、优化公司治理等多途径改革有望带来提质增效的业绩增量。
