保险行业的负债端正在经历“量价齐升”的积极变化。国信证券研报显示，2024H1上市险企合计新业务价值（NBV）同比增长约30%，为近三年最高增速。中国人寿NBV同比+40%（绝对金额领先），中国平安寿险+35%，中国太保+28%，新华保险+25%。NBV高增的核心驱动力来自三方面：银保渠道“报行合一”后费用率下降（渠道价值率提升约5-10个百分点），长期利率下行背景下储蓄型产品需求旺盛，以及代理人产能持续提升和结构优化。在负债端稳健增长的同时，资产端收益率下行对利润的拖累同样值得关注，但NBV的高增长为行业内含价值的长期积累奠定了坚实基础。
NBV增速创近三年新高——30%的含金量
2024H1上市险企合计NBV约800亿元（同比+30%），增速显著高于2023年全年的约15%和2022年的约-10%。从绝对值看，中国人寿NBV约350亿元（同比+40%），中国平安寿险NBV约250亿元（+35%），中国太保NBV约100亿元（+28%），新华保险NBV约50亿元（+25%）。四家公司均实现25%以上的高增长，验证了负债端改善的普遍性而非个别公司的阿尔法。
NBV增速的含金量体现在价值率的提升。2023年新业务价值率约20%，2024H1提升至约25%（+5pct），是NBV增长的核心贡献因素。新业务价值率的提升弥补了保费增速（约8%）相对温和的不足，实现了“质优于量”的增长。分渠道看，银保渠道价值率改善最为显著（从约10%升至约18%），个险渠道价值率维持高位（约35%-40%）。
银保“报行合一”——费用率下降5-10pct的价值释放
2023年8月银保渠道“报行合一”政策正式落地，要求保险公司向银行支付的手续费率不得超过产品定价时的附加费用率假设。政策实施后，银保渠道手续费率平均下降约5-10个百分点，从约20%-25%降至约15%-18%。费用率的下降直接转化为渠道价值率的提升——银保NBV margin从约10%升至约18%，提升约8个百分点。
银保渠道的“价值重塑”是2024H1 NBV高增的最重要结构性因素。银保保费收入占比约20%-25%，但过去银保价值率极低（约10%），对NBV贡献有限。“报行合一”后银保价值率翻倍至接近20%，使银保从“规模贡献型”渠道转变为“价值贡献型”渠道。头部险企银保NBV增速普遍超过50%，远高于个险渠道的20%-30%。银保“报行合一”的政策红利仍在释放期，预计2024H2-2025年银保价值率有望继续提升至20%以上。
储蓄型产品需求——长端利率下行的“黄金窗口”
长端利率下行是储蓄型保险产品需求的催化剂。十年期国债收益率从2023年末约2.7%下行至2024H1末约2.3%，银行定期存款利率同步下调。在利率下行预期下，储蓄型保险产品（传统年金、增额终身寿险、分红险）的“锁定长期收益”功能凸显，成为居民资产配置的重要选择。2024H1储蓄型产品保费增速约15%，显著高于保障型产品的约5%。
预定利率下调前的“抢售效应”也推高了保费。2024年8月后传统险预定利率上限从3.0%下调至2.5%，在调整前窗口期（Q1-Q2），储蓄型产品出现明显的“抢售”现象，进一步推高了NBV。分红险和万能险的占比从约15%提升至约25%，浮动收益型产品占比提升有助于降低保险公司在利率下行期的刚性负债成本，长期利好利差损风险的缓释。
NBV增长的投资含义——EV增速修复的先行指标
NBV是内含价值（EV）增长的“新水”来源。2024H1上市险企合计EV约3.2万亿元（同比+5%），增速慢于NBV增速（30%），反映存量业务的EV增长率受投资端拖累（投资收益偏差拖累约1-2个百分点）。NBV对EV增长的贡献约2-3个百分点，若未来NBV持续高增（20%+），将逐步抵消投资端的拖累，带动EV增速回升至8%-10%的水平。
投资建议方面，NBV高增+EV稳健增长的双重验证，构成保险股估值修复的基本面支撑。当前保险板块PEV约0.5-0.7倍，处于历史底部区间。若NBV增速维持20%-30%，EV增速逐步回升至8%-10%，PEV有望向0.8-1.0倍修复。推荐关注NBV增速领先、EV稳健增长的头部险企：中国人寿（NBV+40%）、中国平安（综合金融优势）、中国太保（银保价值率提升显著）。
表：2024H1主要上市险企NBV及增速| 公司 | NBV（亿元） | 同比增速 | 新业务价值率 | 价值率变化 |
|---|
| 中国人寿 | ~350 | +40% | ~28% | +5pct |
| 中国平安（寿险） | ~250 | +35% | ~25% | +4pct |
| 中国太保 | ~100 | +28% | ~23% | +5pct |
| 新华保险 | ~50 | +25% | ~20% | +6pct |
