包装纸行业正处于深度整合的关键阶段。广发证券研究报告显示，箱板纸CR4达52%、瓦楞纸CR4仅为21%的迥异格局，折射出细分赛道不同的竞争生态。在行业亏损比例攀升至30%的背景下，中小企业加速出清为龙头企业提供了份额扩张的历史机遇，玖龙纸业凭借双赛道领先地位有望率先受益于行业格局优化。
箱板纸与瓦楞纸集中度迥异，双赛道格局分化明显
据中研网数据显示，2022年我国箱板纸CR4为52%，行业集中度较高。玖龙纸业以23%的市场份额位居第一，山鹰纸业占比14%排名第二，理文纸业占比11%位列第三，头部三家企业合计占据近半市场份额。箱板纸的高集中度反映了该品类较强的规模效应和品牌壁垒。
瓦楞纸行业则呈现出截然不同的竞争格局。2022年瓦楞纸CR4仅为21%，远低于箱板纸水平。玖龙纸业以11%的份额位居第一，金凤凰纸业占比5%排名第二，山鹰纸业和世纪阳光分别占比3%和2%，行业呈现高度分散的特征。
箱板纸与瓦楞纸集中度的显著差异，主要源于两类纸种的生产工艺复杂度和资本门槛不同。箱板纸生产要求更高的技术水平和更大的投资规模，而瓦楞纸生产技术门槛相对较低，吸引了大量中小型企业进入。这种格局差异也决定了不同赛道龙头企业面临的市场整合机会各不相同。
行业亏损倒逼出清，中小企业加速退出
据中国造纸协会数据，过去十年间我国造纸生产企业总数维持在2000家以上。自2018年起，行业亏损比例大幅攀升，2022年升至历史最高水平，亏损比例达30.07%。2023年虽因疫后需求环比复苏略有下降，但亏损比例仍处于较高水平。
亏损扩大的主要原因包括原材料价格提升、下游需求疲软、行业竞争加剧以及环保政策趋严等多重因素叠加。行业持续亏损正在加速中小企业出清，造纸生产企业数量从2014年的约2800家下降至近年来的2000家左右，行业集中度呈持续提升趋势。
中小企业加速退出为龙头企业提供了产能出清后的市场空间。在需求端温和复苏的背景下，退出企业留下的供给缺口将由具备成本优势和规模效应的龙头企业填补。玖龙纸业作为行业绝对龙头，在这一轮行业洗牌中有望持续抢占市场份额。
箱板纸龙头地位稳固，玖龙拉开差距优势明显
在箱板纸领域，玖龙纸业23%的市占率与第二名山鹰纸业（14%）拉开9个百分点的差距，龙头地位稳固。从产能角度看，据公司FY24年报，玖龙纸业牛卡纸设计年产能达1340万吨，高强瓦楞芯纸370万吨，涂布灰底白板纸260万吨，造纸总设计年产能达2167万吨，与行业其他企业产量数据拉开明显差距。
玖龙纸业在箱板纸领域的领先地位源于其前瞻性的全国化产能布局和规模效应。公司在中国核心经济区域布局了东莞、太仓、重庆、天津、泉州、沈阳等十大造纸基地，多靠近港口及经济发展中心，贴近终端消费市场，有效降低运输成本。
相比之下，瓦楞纸领域竞争格局更为分散，玖龙纸业虽然以11%的份额位居第一，但与后续梯队的差距并不显著。瓦楞纸市场的分散格局为玖龙提供了较大的整合空间，公司有望借助产能优势、品牌影响力和客户资源进一步提升在瓦楞纸领域的市场占有率。
行业竞争趋于理性，格局优化驱动盈利改善
造纸行业作为重资产行业，企业通常伴随较高的负债比例和资本开支压力。近年来在需求疲软和成本高企的双重挤压下，行业竞争趋于理性，纸企对盈利的诉求超过了对规模的追求。
从浆价走势来看，自2022年下半年起，国废价格受制于国内需求低迷持续下跌，2023-2024年国内废纸供需整体平稳，价格处于低位波动。截至2024年12月13日，国废价格达1591元/吨，同比下滑0.31%，低位运行的原料价格有助于缓解纸企成本压力。
展望后续，随着行业亏损持续倒逼中小企业退出、头部企业新增产能有序释放，包装纸行业集中度有望进一步提升。玖龙纸业作为箱板瓦楞纸双赛道龙头，在行业格局优化的过程中将充分受益于市场份额扩大和定价能力增强。建议关注龙头企业吨盈利修复带来的投资机会。
2022年箱板纸与瓦楞纸竞争格局对比| 排名 | 箱板纸企业 | 市占率 | 瓦楞纸企业 | 市占率 |
|---|
| 第1名 | 玖龙纸业 | 23% | 玖龙纸业 | 11% |
| 第2名 | 山鹰纸业 | 14% | 金凤凰纸业 | 5% |
| 第3名 | 理文纸业 | 11% | 山鹰纸业 | 3% |
| 第4名 | — | — | 世纪阳光 | 2% |
| CR4 | 52% | 21% |
