兴业证券报告指出，2025年我国进口LNG成本有望在油价和运价双降推动下持续下行，城燃行业成本端迎来改善。同时自2023年2月起全国各地陆续推进居民用气顺价，为城燃行业理顺价格传导体系、维护准许收益率机制。结合各家城燃集团较为积极的分红策略，兴业证券推荐A/H两市城燃龙头，认为行业正进入“低渗透、中增速、有股息”的2.0时代。
行业逻辑重塑——“低渗透、中增速、有股息”的2.0时代
兴业证券在2024年6月报告《拐点已现，行业进入低渗透、中增速、有股息的2.0时代》中提出，城市燃气行业正发生深刻变化。一方面，目标到2025年管道燃气普及率仍有提升空间，消费量有望在2030年前维持年化6%-8%的增长；另一方面，毛差管理带来的公用事业属性和较好现金流特征进一步凸显投资价值。2023年2月起全国各地陆续推进居民用气顺价并出台天然气价格上下游联动机制，理顺价格传导体系、维护准许收益率机制。在进口LNG成本下行预期下，城燃行业毛差有望在修复后保持稳定，盈利能力短期展望积极。
华润燃气——央企龙头，派息率从18%提升至50%
华润燃气是全国性龙头央企天然气零售商。国际气价回落正在传导至公司成本端并有望刺激销量增长；居民端顺价政策不断推进，公司毛差有望在修复后保持稳定。派息政策方面，2011-2023年间每股派息额年均复合增长率达21%；派息率由18%提升至50%，除少数年份持平外基本维持每年1-5pct增长，不断增强股东回报。兴业证券推荐H股华润燃气。
新奥股份——全产业链一体化，2025预期股息率5.9%
新奥股份是A股天然气全产业链一体化龙头。国内直销气业务稳步发展，海外待执行LNG长协合计810万吨/年（包括H股新奥能源），逐步释放后贡献业绩增量。2024/2025年每股分红预计不低于1.03/1.14元，对应截至2月6日收盘价股息率5.36%/5.93%，彰显投资价值。兴业证券推荐A股新奥股份。
全行业梳理——2025预期股息率5-7.8%，高股息红利属性凸显
A股方面，新奥股份2025预期股息率5.9%（PE 9.0x），九丰能源4.9%（PE 9.5x），蓝天燃气7.4%（PE 12.1x）。H股方面，华润燃气5.0%（PE 10.4x），香港中华煤气5.8%（PE 16.9x），新奥能源6.3%（PE 7.1x），昆仑能源5.1%（PE 8.9x），中国燃气7.8%（PE 8.7x），港华智慧能源5.2%（PE 6.3x）。兴业证券认为城燃行业兼具成本改善弹性与高股息确定性，在2025年进口LNG成本下行预期下具备戴维斯双击潜力，推荐华润燃气、新奥股份，建议关注香港中华煤气、新奥能源、昆仑能源、中国燃气、港华智慧能源、九丰能源、蓝天燃气、陕天然气。
表4：主要燃气公司盈利预测及股息率（截至2025年2月6日）| 公司 | 市值（亿元） | 2025E PE | 2025预期股息率 | 派息趋势 |
|---|
| 华润燃气（H） | 602.8 | 10.4 | 5.0% | 派息率18%→50%，CAGR 21% |
| 新奥股份（A） | 595.6 | 9.0 | 5.9% | 2024/2025年每股分红≥1.03/1.14元 |
| 新奥能源（H） | 584.8 | 7.1 | 6.3% | 稳定派息 |
| 昆仑能源（H） | 658.1 | 8.9 | 5.1% | 稳定派息 |
| 中国燃气（H） | 347.5 | 8.7 | 7.8% | 高股息率 |
