国联证券发布电力行业股息率与国债利差分析报告。十年期国债收益率已降至1.69%，电力资产作为典型红利资产，股息率与国债利差持续走阔。长江电力当前股息率约3.48%，与10Y国债利差扩大至179bp，处于历史高位。火电内蒙华电4.23%、申能股份4.23%、宝新能源6.47%，核电中国核电2.07%、中国广核2.27%。低利率环境下，电力资产高股息+低波动+稳分红特征突出，红利配置窗口正在打开。
十年期国债降至1.69%，电力股息率相对优势扩大
截至2024年12月27日，十年期国债收益率已下降至1.6929%，较年初降幅明显。2024年12月中央政治局会议货币政策表述由“稳健”改为“适度宽松”，十年期国债收益率或有进一步降低空间。
电力资产作为典型红利资产，股息率与国债利差持续走阔。长江电力当前股息率约3.48%，与10Y国债利差扩大至179bp。2017-2023年长江电力与10Y国债平均息差约77bp，当前利差已处于历史高位水平。火电内蒙华电股息率4.23%，与国债利差达254bp；申能股份4.23%，利差254bp；宝新能源6.47%，利差达478bp。
不同电源股息率分层，火电弹性最大
从股息率水平看，火电弹性最大。宝新能源6.47%，华电国际3.96%，内蒙华电4.23%，申能股份4.23%，浙能电力4.39%。火电受益于煤价下行和电改催化，盈利改善空间大，股息率弹性较高。
水电股息率稳定。长江电力3.48%，国投电力2.99%，川投能源2.32%，华能水电1.85%。水电现金流充沛、分红稳定，股息率与国债利差处于历史高位，配置价值凸显。
核电股息率相对较低。中国核电2.07%、中国广核2.27%，主要因核电处于资本开支高峰期，分红比例约40%，随着投产高峰后资本开支降低，远期分红比例有望提升。
降息+折旧到期+资本开支收窄，三驱动提升股息率
电力行业股息率有望持续提升，三大驱动力共振。第一，降息降低财务费用释放利润。若降息100BP，华能国际净利润弹性42%，中国核电33%，长江电力26%，直接增厚EPS和分红能力。
第二，水电折旧陆续到期释放利润。长江电力机组于2003年开始陆续投产，设备折旧年限17-18年，折旧费用逐年降低，释放利润增厚分红。
第三，核电资本开支高峰后分红提升。本轮核电投产高峰期在2027-2029年，届时新增装机贡献利润，资本开支降低，运营商远期分红比例有望提升。
表3：重点电力公司股息率与国债利差| 公司 | 股息率TTM | 与10Y国债利差 | 板块 |
|---|
| 宝新能源 | 6.47% | 478bp | 火电 |
| 浙能电力 | 4.39% | 270bp | 火电 |
| 内蒙华电 | 4.23% | 254bp | 火电 |
| 申能股份 | 4.23% | 254bp | 火电 |
| 华电国际 | 3.96% | 227bp | 火电 |
| 长江电力 | 3.48% | 179bp | 水电 |
低利率环境下电力资产配置策略
在十年期国债收益率降至1.69%的低利率环境下，电力资产高股息+低波动+稳分红特征突出，红利配置窗口正在打开。
水电方面，股息率稳定、现金流充沛，折旧到期释放利润，降息提升收益，建议关注长江电力、国投电力、华能水电。核电方面，盈利稳定、业绩兼具成长，远期分红有望提升，建议关注中国核电、中国广核。火电方面，煤价下行+电改催化利润改善，股息率弹性大，建议关注华能国际、皖能电力、浙能电力。
