国海证券石油芳烃行业报告指出，全球芳烃产能扩张放缓，主要产品PX和纯苯供需格局趋紧，行业景气有望迎来上行周期。2023年全球PX开工率约79%，预计2026年升至82.9%；纯苯开工率从77%升至85.2%。PX 2023-2026年消费量CAGR达5.54%，纯苯同期CAGR达5.75%。芳烃产品价格维持高位，价差扩大，炼化一体化企业盈利弹性显著。
全球PX市场——供需趋紧，景气上行
全球PX市场正处于产能增速放缓与需求强劲增长的格局中。供给端，2023年全球PX产能8,585万吨/年（+17.31%），但未来产能增速将显著放缓，2024-2026年总计新增约1,033万吨产能，2023-2026年CAGR降至3.86%。需求端，2023年全球PX消费量6,782万吨（+23.81%），预计2026年达7,973万吨，2023-2026年CAGR达5.54%。全球PX开工率从2022年75%的低点回升至2023年的79%，预计2026年将进一步提升至82.9%。中国作为全球PX最大消费市场，2023年表观消费量4,239万吨（占全球62.5%），2009-2023年CAGR达12.48%。下游PTA产能持续扩张——2023年中国PTA产能8,166.5万吨（CAGR 12.9%），2024年全球新增1,440万吨PTA产能将直接拉动PX需求。PX现货价在8,000元/吨附近高位震荡，PX-石脑油价差维持在3,000元/吨以上，中流程路线生产PX具有较高的利润空间。
全球纯苯市场——供给收缩，缺口扩大
纯苯市场供需矛盾更为突出。供给端，全球纯苯产能增长缓慢，2012-2023年CAGR仅2.67%，2023年产能7,880万吨。预计2024-2026年新增产能约544万吨，2023-2026年CAGR进一步降至2.25%。需求端，2023年全球纯苯消费量6,068万吨（+6.46%），预计2026年达7,176万吨，2023-2026年CAGR达5.75%。纯苯开工率从2022年75%回升至2023年77%，预计2026年将升至85.2%，供不应求状态仍将保持。中国纯苯表观消费量从2014年1,138万吨增长至2023年2,651万吨（CAGR 9.9%），供求缺口持续扩大。纯苯-石脑油价差自2020年以来持续扩大，2024年6月达到4,153元/吨高位。纯苯下游五大领域（苯乙烯47%、苯酚/异丙苯31%、环己烷14%）消费占比92%，苯乙烯产能从2017年847万吨/年增长至2023年2,125万吨/年（CAGR 16.56%），己内酰胺产能从2019年401万吨/年增长至2023年653万吨/年（CAGR 12.96%），下游产能扩张持续拉动纯苯需求。
二甲苯调油需求——芳烃价格的额外支撑
二甲苯具有较高的辛烷值，可用于油品调油满足汽油需求。2022年美国调油需求旺盛，持续从韩国、中国台湾大量进口二甲苯用于调油，是PX产量和库存降低的重要因素之一。2023年二甲苯调油价差全年均大于异构化价差，芳烃调油需求持续，预计2024年调油因素仍将提振PX价格。2022年以来，美国二甲苯、PX及汽油价格联动上行，调油需求成为芳烃价格的重要支撑因素。在美国汽油裂解价差维持高位的背景下，调油逻辑对芳烃价格的支撑短期难以消退。
芳烃景气的投资机会与盈利弹性
芳烃景气上行周期中，炼化一体化企业受益最为直接。PX和纯苯价格上涨对相关企业盈利弹性巨大——PX价格上涨1,000元/吨，荣盛石化净利润增厚约41亿元、恒力石化34.5亿元、东方盛虹18.6亿元、中国石化48亿元。截至2023年底，国内上市公司PX产能集中度达72.24%，荣盛石化1,060万吨、中国石化724.5万吨、恒力石化520万吨位列前三。纯苯方面，中国石化538.5万吨、中国石油406.5万吨、荣盛石化330万吨位居前列。行业高集中度意味着龙头企业在景气上行中受益最为显著。芳烃产业链景气确定性上行，建议重点关注荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份、恒力石化、恒逸石化、中国石化、中国石油等企业。
全球PX与纯苯供需平衡表对比| 指标 | 2023年 | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 全球PX产能（万吨/年） | 8,585 | 8,959 | 9,022 | 9,618 |
| 全球PX开工率（%） | 79.0 | 81.5 | 82.8 | 82.9 |
| 全球PX消费量（万吨） | 6,782 | 7,003 | 7,472 | 7,973 |
| 全球纯苯产能（万吨/年） | 7,880 | 8,060 | 8,275 | 8,424 |
| 全球纯苯开工率（%） | 77.0 | 80.1 | 82.6 | 85.2 |
| 全球纯苯消费量（万吨） | 6,068 | 6,460 | 6,835 | 7,176 |
芳烃行业景气上行周期确定，PX和纯苯供需格局持续趋紧，价差扩大。炼化一体化企业凭借产业链优势充分受益，建议关注芳烃产能规模大、成本优势显著的龙头企业。
