海通国际研究报告指出，港股当前处于估值低位、情绪低位、风险溢价高位的组合，历史上此类组合往往对应较好的中长期配置窗口。截至2024年12月31日，恒生指数PE（TTM）为9.2倍，处于近十年26%分位；恒生科技PE分位数仅9%；AH溢价指数143.0处历史高位；港股风险溢价率7.77%高于14年以来均值。五大变量中积极因素偏多，结合历史低位估值和充裕的安全边际，2025年港股估值修复机会值得重视。
港股估值的多维度衡量：PE、PB、AH溢价均处极端水平
从多个维度衡量，港股估值均处于历史极端低位。PE方面，恒生指数PE为9.2倍，处近十年26%分位，显著低于14年以来均值；恒生科技PE分位数仅9%，在全球主要科技指数中处于最低水平。
国际对比视角下，港股估值分位数显著偏低。恒生指数近十年PE分位数21%、恒生科技9%，低于标普500的94%、纳斯达克的92%、英国富时100的72%、印度Nifty50的68%、日经225的36%、法国CAC40的35%。港股在全球主要市场中估值折价最为明显。
AH溢价方面，恒生AH溢价指数143.0，接近14年以来均值+1倍标准差水平。AH溢价处于历史高位意味着同一公司在H股相对A股存在较大折价。若AH溢价向历史均值回归，港股相对A股存在显著的超额收益空间。从港股PE/A股PE比值看，已从10月8日的0.60降至12月31日的0.50，处于历史低位，港股相对估值抬升潜力较大。
情绪指标处于底部区域：卖空比例+风险溢价+成交缩量
从情绪指标看，港股当前也处于历史偏弱水平，这意味着市场悲观预期已较为充分定价。卖空比例方面，港股卖空成交额占市场总成交额比例升至14.7%，高于14年以来平均水平14.5%。卖空比例偏高反映市场短期谨慎，但极端高卖空往往对应市场阶段性底部。
风险溢价方面，港股风险溢价率（1/恒指PE减10Y中美国债收益率均值）为7.77%，处于14年以来从高到低35%分位，高于均值水平。风险溢价处于历史相对高位意味着股票相对债券的吸引力提升，权益配置性价比突出。
成交方面，恒指成交额从10月8日的6204亿元回落至12月31日的745亿元，缩量幅度显著。成交缩量是市场进入震荡整理阶段的典型特征，也意味着市场对新的催化因素更为敏感，一旦出现积极信号，市场反应可能较为迅速。
预期波动率方面，恒指波动率指数已降至22.4，接近14年以来均值，显示投资者预期有所改善。多重情绪指标指向港股处于"悲观情绪底部"，为估值修复提供了情绪反转的条件。
表5：港股估值与情绪指标国际对比| 市场/指标 | 近十年PE分位 | 当前PE | 估值水平判断 |
|---|
| 恒生指数 | 21% | 9.2倍 | 历史低位 |
| 恒生科技 | 9% | — | 极端低位 |
| 标普500 | 94% | — | 历史高位 |
| 纳斯达克 | 92% | — | 历史高位 |
| 日经225 | 36% | — | 中等偏下 |
| 印度Nifty50 | 68% | — | 中等偏上 |
港股估值修复的三大催化剂
港股估值修复需要催化剂触发，2025年存在三大潜在催化剂。第一，美联储降息深化。若美国通胀数据改善、就业数据走弱，降息节奏可能快于当前市场预期（1-2次）。更快的降息节奏将直接推动港股分母端估值修复，港股作为离岸市场对降息弹性较大。
第二，国内政策效果加速显现。若财政赤字率提升、超长期特别国债发行、地产政策组合拳效果持续释放，宏微观基本面将迎来更显著的修复。恒生科技2025年EPS预期已从290回升至294港币，若盈利预期进一步上修，港股将从"估值低位"切换至"估值低位+盈利改善"的双轮驱动。
第三，地缘政治风险阶段性缓和。特朗普政策节奏存在变数，25年中美关系可能在磋商达成与谈判破裂之间反复，不排除阶段性缓和的可能。一旦不确定性下降，风险溢价将回落，港股将迎来情绪修复驱动的估值反弹。
港股修复空间测算与配置方向
基于当前估值水平和历史均值回归规律，港股估值修复空间可观。若恒指PE从当前9.2倍修复至14年均值（约10.5倍），对应约14%的估值修复空间；若修复至均值+1倍标准差（约12.5倍），对应约36%的空间。恒生科技的修复弹性更大，当前PE分位仅9%，若修复至历史均值附近，估值修复幅度可能达50%以上。
配置方向上关注三条主线。第一，高股息红利板块。港股股息率全球排名前列，降息背景下配置价值凸显，且与AH溢价修复逻辑叠加，高股息H股折价收敛空间较大。第二，港股科技板块。恒科估值分位仅9%，盈利预期呈上行趋势，历史低分位对应较高的估值修复弹性，互联网平台、AI、半导体等细分方向值得关注。第三，顺周期板块。地产销售边际改善、财政发力加码有望带动金融、建材、工业等顺周期行业盈利修复，当前估值处于低位，具备较好的风险收益比。
