国防军工行业正站在新一轮周期的起点。方正证券研究所最新行业深度报告指出，军工行业已历经完整的库存周期四阶段演进——从2020年主动补库存、2021年批量采购到来，到2023年被动补库存结束、2024Q1进入主动去库存【2†L3-L5】。以中航沈飞、航发动力为标杆样本的纵向数据分析显示，主机厂合同负债已见底、原材料库存达周期高点，叠加存货周转天数约一个季度的产业规律，行业经营拐点有望于2024年Q3/Q4出现【5†L3-L5】。这一判断还叠加了新型号Pipeline量产推进时点临近、以及"十四五"末年翘尾效应两大催化【2†L3-L5】。
库存周期四阶段演进：从主动补库到主动去库的完整闭环
军工行业的库存周期呈现出清晰的四阶段演进路径。2020年，行业开启主动补库存阶段，企业基于对未来需求的乐观预期主动增加库存【4†L3-L5】。2021年初，批量采购正式到来，主机厂合同负债大幅增长，库存中原材料不断被动或主动进行补充【5†L3-L5】。这一阶段持续至2023年，当年原材料库存达到周期高点，而同期主机厂合同负债已见底——这一组合信号表明2023年或为被动补库存的结束阶段【2†L3-L5】。
进入2024年Q1，行业收入和净利润均出现明显下降，标杆企业中航光电、西部超导、菲利华等均出现了季度同比收入/净利润首次转负（23Q4收入增速仍为正），呈现出典型的主动去库存特点【5†L3-L5】。主动去库存阶段通常伴随着企业主动削减库存、压缩生产，收入和利润承压是这一阶段的典型特征【4†L3-L5】。
标杆企业数据验证：沈飞与航发的周期信号
中航沈飞和航发动力是仅有的两家在2019年至今未进行重大资产重组的军工上市公司，其过往数据具备纵向分析条件，是观察行业周期的核心标杆【5†L3-L5】。从中航沈飞的数据来看，合同负债从2021年初的高点持续下降，至2023年已处于周期底部区域【5†L3-L5】。与此同时，存货中原材料达到本轮高点，合同负债见底与原材料库存达峰同时出现，是典型的被动补库存结束信号【5†L3-L5】。
航发动力的数据走势与中航沈飞高度一致——合同负债同样在2021年大幅增长后持续回落，原材料库存在2023年触及高点【5†L3-L5】。两大主机厂数据的相互印证，增强了周期判断的可信度。中航沈飞2023年年报显示的存货周转天数为105天（约一个季度），这意味着从主动去库存到被动去库存的切换有望在2024年内完成【5†L3-L5】。
经营拐点判断：Q3/Q4的时间窗口
基于主机厂存货周转天数约105天的产业规律，主动去库存转为被动去库或主动补库存有望于2024年内出现【2†L3-L5】。具体来看，2024年Q1进入主动去库存，经过约一个季度的库存去化，行业有望在Q3进入被动去库存阶段，部分赛道有望在Q4率先进入主动补库存阶段【5†L3-L5】。
企业经营拐点有望部分于Q3、Q4出现【2†L3-L5】。这一判断还得到了另外两个因素的强化：一是新型号Pipeline的量产推进时点临近，批产可期【4†L3-L5】；二是"十四五"预算结尾年（2025年）可能出现的翘尾效应【2†L3-L5】。两大完成考核点——2027年建军百年奋斗目标和2035年基本实现国防和军队现代化——构成了行业中期和远期的坚实需求支撑【4†L3-L5】。
国防开支增长提供长期动能
2024年全国财政安排国防支出预算16655.4亿元，增幅7.2%【8†L3-L5】。在"百年未有之大变局"背景下，"加强练兵备战、统筹推进军事斗争准备，抓好实战化军事训练"成为主旋律，装备消耗及维修替换频率有望加快【8†L3-L5】。
我国国防支出占GDP的比重近年来进入小幅上升轨道，但仍显著小于2%的国际平均水平——2022年仅为1.20%，2023年为1.22%，2024年按草案预算提高至1.32%【8†L3-L5】。长期来看，我国国防支出占GDP的比重预计将与国际水平看齐，有望维持持续快速增长态势【8†L3-L5】。
军工库存周期核心标杆企业数据一览| 指标 | 中航沈飞 | 航发动力 | 周期含义 |
|---|
| 合同负债（2021年） | 周期高点 | 周期高点 | 批量采购到来 |
| 合同负债（2023年） | 周期底部 | 周期底部 | 被动补库存结束 |
| 原材料库存（2023年） | 周期高点 | 周期高点 | 被动补库存特征 |
| 存货周转天数 | 约105天 | — | 约一个季度 |
| 2024Q1收入/利润 | — | — | 同比首次转负 |
