华泰证券2024年12月首次覆盖东岳集团报告指出，含氟高分子行业经历大规模扩产后价格已触底，具备原料一体化配套的龙头企业竞争优势凸显。报告数据显示，东岳集团拥有PTFE产能5.5万吨/年（国内最大），PVDF 2.5万吨/年，并配套R22产能28万吨、R142b产能5.8万吨。按PTFE:R22=2:1物耗计算，公司PTFE的R22自给率为100%。当前PTFE价格跌至4.5万元/吨以下、PVDF跌至6万元/吨以下，行业景气度处于历史低位。华泰证券认为，东岳集团凭借原料一体化优势，在氟化工行业筑底回升过程中具备显著竞争力。
PTFE——国内最大产能+100%原料自给
PTFE是氟化工产业链的重要下游产品。华泰证券报告指出，在氟化工产业链中，R22分子除可用于制冷剂外，还可向下延伸生产含氟高分子PTFE等产品。PTFE拥有优秀的耐腐蚀性、耐高低温性，广泛应用于机械、石油化工、建筑等领域。我国PTFE行业呈现低端产能过剩、高端产品稀缺的局面。
东岳集团PTFE规模国内领先。华泰证券报告数据显示，东岳集团拥有PTFE产能5.5万吨/年，系国内最大。2023年国内PTFE产能19.9万吨，全年产量约11.8万吨，开工率不足60%，表观消费量8.9万吨。东岳集团市场份额约28%，在行业中占据重要地位。
原料R22自给率100%是东岳PTFE的核心优势。华泰证券报告分析，PTFE生产需要消耗R22原料，按PTFE:R22=2:1的物耗计算。东岳集团拥有28万吨R22产能，除制冷剂配额用途外，可充分满足PTFE生产的原料需求。2024年以来R22价格受配额制影响持续走高，自给率不足的企业面临原料成本上升压力，而东岳集团通过一体化配套有效缓解了原料高价对毛利率的侵蚀。
PTFE价格筑底，行业竞争格局有望优化。华泰证券报告数据显示，PTFE价格自23年以来大幅下降，24年维持在4.5万元/吨以下低位。原料R22价格上涨导致PTFE-R22价差收窄为负，行业盈利承压。低盈利水平下部分高成本产能有望退出，行业竞争格局有望优化。华泰证券预计24-26年PTFE价格2.70/2.80/2.85万元/吨，销量6.15/6.15/6.25万吨。
PVDF——新能源需求驱动，原料配套优势明显
PVDF是锂电领域重要材料。华泰证券报告指出，PVDF广泛应用于锂电粘结剂、分散剂、电解质、隔膜涂层等功能领域。2020年之前PVDF市场以注塑级和涂料级产品为主，2021年以来锂电与光伏等新能源领域需求快速提升，锂电池级PVDF价格一度涨至50万元/吨，吸引众多企业进入。
23年行业集中扩产后价格大幅回落。华泰证券报告数据显示，23年行业新增产能集中投产，供需失衡逐步显现，PVDF价格下跌至6万元/吨以下。开工率下跌至70%以下，高库存压力持续。据百川盈孚统计，25-26年计划仍有15万吨以上产能投放，供给过剩局面或加剧。但伴随下游新能源车、光伏储能等行业需求底部复苏，未来供需矛盾有望逐步缓解。
东岳集团PVDF原料配套优势突出。华泰证券报告指出，东岳集团拥有年产2.5万吨PVDF和原料端5.8万吨R142b产能，R142b自给率较高。R142b同样受配额制影响，2025年制冷剂用途配额仅677吨。东岳集团R142b产能大部分用于PVDF原料自用，非制冷用途需求支撑中长期原料供应。相比外购R142b的企业，东岳集团在PVDF成本端具备显著优势。
华泰证券预计24-26年PVDF价格6.70/6.75/6.85万元/吨，销量1.78/1.83/1.88万吨。高分子板块24-26年毛利率25%/26%/26%。含氟高分子行业供需博弈下价格筑底回稳，公司一体化优势将支撑中长期竞争力。
表3：东岳集团含氟高分子原料配套情况| 高分子产品 | 产能（万吨） | 原料品种 | 原料产能（万吨） | 自给率 |
|---|
| PTFE | 5.5 | R22 | 28 | 100% |
| PVDF | 2.5 | R142b | 5.8 | 较高 |
| FEP | 1 | HFP | 1 | 部分 |
| 氟橡胶（FKM） | 0.9 | — | — | — |
含氟高分子行业展望与投资价值
含氟高分子行业扩产周期临近尾声。华泰证券报告分析，23年以来行业供应端竞争较为激烈，PTFE/PVDF等品种价格大幅下跌。行业扩产速度已明显放缓，未来伴随下游涂料、锂电领域需求有望复苏，但行业供给端宽松局面或仍存，供需博弈下价格筑底回稳。
东岳集团在氟化工行业的竞争力建立在完整的产业链一体化基础上。华泰证券报告认为，公司同时拥有规模化的氟化工、有机硅等较高弹性和成长性业务，长期以替代进口高端氟材料产品为目标，具备优秀研发能力，2009年实现全国产氟碱离子膜量产，系国内首次打破日本可乐丽和美国杜邦技术垄断。23年以来氟材料出现供需失衡，当前价格和利润已触达底部区域，行业格局有望迎来优化，公司作为龙头将受益。
华泰证券首次覆盖给予买入评级。当前价格低位下，公司含氟高分子板块虽然承压，但一体化原料配套构筑成本护城河。随着下游锂电、电子电器等国内外终端需求复苏，含氟高分子价格有望稳步抬升。华泰证券预计24-26年公司净利润9.79/15.89/20.88亿元，给予25年10xPE目标价HKD9.89，首次覆盖给予买入评级。
