中银国际证券化工行业2024年中期策略报告全面回顾了行业运行数据。2024年上半年全球制造业PMI持续处于扩张区间，我国化工三大子行业营收增速均已转正，但PPI仍为负值，产品价格分化显著。库存端表现各异，化学原料持续去库，化纤及塑料制品库存有所累积。在海外部分产能退出、新增产能向龙头集中的背景下，化工行业景气度有望自底部逐步修复。
化工行业营收改善，利润与价格仍有压力
2024年1-5月，化学原料与化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业累计营收分别同比增长5.20%、16.20%、6.60%，营收增速自2023年下半年起陆续转正，显示需求端缓慢复苏。但利润总额表现分化，化学原料利润同比下降4.04%，而化纤和橡胶塑料利润分别增长156.23%和20.90%，化纤行业受益于原料成本下降和下游纺织需求回暖。价格端，2024年5月三大子行业PPI同比分别为-3.4%、-0.3%、-2.4%，自2022年10月以来持续负增长，但降幅有所收窄。从具体品种看，截至2024年7月7日，统计的101种主要化工产品中，47个品种年内均价较上年均价上涨，涨幅超20%的集中在制冷剂（R32、R125、R134a）和部分原料；54个品种下跌，跌幅超20%的以农药、PTMEG为主。价格分位数低于50%的品种达57个，显示大部分化工品仍处历史中低位，行业盈利能力整体承压。
库存去化节奏分化，化学原料持续去库
库存数据反映出不同子行业的供需格局差异。化学原料及化学制品制造业产成品库存自2023年6月起持续同比减少，2024年5月库存金额同比下降4.00%，降幅略高于PPI降幅，表明实际库存去化持续推进。化学纤维制造业和橡胶塑料制品业库存同比分别增长22.10%和4.50%，结合二者PPI仍为负值（-0.3%、-2.4%），判断库存量均有所累积。从开工率看，纯碱（87.64%）、涤纶长丝（86.40%）等子行业开工率较高，而制冷剂R32（47.57%）因配额管控开工率较低。库存去化的进度将直接影响后续产品价格弹性和企业盈利修复节奏。
海外产能退出与国内集中度提升助力供需改善
供给端，化工各子行业固定资产投资仍保持增长，2024年1-5月化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、塑料与橡胶制品业固定资产投资完成额累计同比分别增长9.90%、4.70%、14.20%。但新增产能持续向龙头企业集中，2024年一季度化工行业在建工程合计9,309.79亿元，其中中国石油、中国石化、万华化学、恒力石化、荣盛石化等八家合计占比达65.44%。与此同时，由于全球部分化工品利润持续收缩，叠加欧洲高运营成本和能源价格波动，2023-2024年多家海外化工巨头宣布停产或永久关闭工厂，涉及苯乙烯（英力士、埃克森美孚）、聚丙烯（SABIC）、MMA（可乐丽、三菱化学）、双酚A（三菱化学）、偏光片（住友化学）等。海外产能退出将直接减少全球供应，利好国内相关化工产品的出口需求，国内化工产业链的全球市占率有望进一步提升。
估值处于历史低位，景气修复可期
截至2024年6月30日，SW基础化工市盈率（TTM）为20.86倍，处于历史（2002年至今）27.70%分位数；市净率仅1.62倍，处于历史2.30%分位数，为极低水平。SW石油石化市盈率15.32倍（24.80%分位）、市净率1.26倍（3.90%分位）。当前板块估值已充分反映行业盈利下滑预期。展望下半年，下游汽车、家电等领域需求保持增长，出口增速已于一季度转正，叠加海外产能退出带来的替代机会，化工行业景气度有望自底部逐步修复。维持行业"强于大市"评级。
化工行业关键运行数据（2024年1-5月）| 指标 | 化学原料 | 化学纤维 | 橡胶塑料 |
|---|
| 营收累计同比 | +5.20% | +16.20% | +6.60% |
| 利润累计同比 | -4.04% | +156.23% | +20.90% |
| PPI当月同比（5月） | -3.4% | -0.3% | -2.4% |
| 产成品库存同比 | -4.00% | +22.10% | +4.50% |
当前化工行业正处于营收改善但盈利承压、估值筑底的阶段。随着国内外需求复苏、海外产能退出及行业集中度提升，供需格局有望进一步改善，景气度向上修复的趋势明确。
