国联证券发布火电盈利稳定性趋势分析报告。2024年12月宁波港Q5500库提价为810元/吨，同比降低18.51%。江苏2025年度交易电价412.45元/MWh（同比降40.49元/MWh），广东391.86元/MWh（同比降73.76元/MWh）。电改政策频发，火电收益机制逐步完善，由单纯电量收入转变为电量+容量+辅助服务三部分。2026年煤电容量电价有望上升，火电综合收益有望稳定，公用事业化属性逐步替代周期性。
煤价同比降18.5%，火电成本端持续改善
2024年12月23日，宁波港Q5500库提价为810元/吨，同比降低18.51%。2024H2煤价均价为891元/吨（截至12月23日），同比降低7.4%。2024年全年煤价呈现中枢价格下降趋势，反映动力煤供需较为宽松。
考虑到电厂存煤期限为20-30天左右，较低煤价水平或有延续。2025Q1电厂煤炭成本或同比降低，增厚煤电利润。煤价从高位回归稳定，火电成本端压力持续缓解，为火电运营商盈利改善提供支撑。
江苏广东年度电价落地，同比下降反映煤价降低
江苏、广东陆续公布2025年年度交易电价和电量。江苏省2025年度交易电价为412.45元/MWh，同比降低40.49元/MWh，成交电量3282.2亿kWh，同比降低324.04亿kWh。广东省2025年度交易电价为391.86元/MWh，同比降低73.76元/MWh，成交电量3410.94亿kWh，同比增加828.93亿kWh。
两省2025年电价同比降幅明显，一方面反映了煤价降低、火电机组报价降低，另一方面反映了各类机组同台竞价博弈后的结果。电价下行虽对收入端形成压力，但煤价降幅更大，火电整体利润仍有改善空间。
电改促进火电综合价值提升，容量电价有望提升
在火电收益机制逐步完善、成本端煤价从高位回归稳定的背景下，火电运营商的盈利能力将趋于稳定，公用事业化属性将进一步替代周期性。煤电收益由单纯电量电价收益转变为三部分，即电量收入、容量收入与辅助服务收入。
其中电量收入回收燃料成本，容量收入回收折旧等固定成本，辅助服务收入体现煤电调节价值。2026年煤电容量电价有望上升，火电综合价值有望提升。三部分收益机制下，火电盈利波动性降低，稳定性增强，现金流入更加可预期。
火电红利属性逐步兑现
电力需求相对稳定，煤价降低，现货电价+容量电价回收成本+辅助服务补偿促进火电收益更具稳定性。稳定现金流保障分红比例，火电红利资产属性逐步兑现。
建议关注华能国际（火电龙头，煤价弹性最大）、皖能电力（区域火电龙头，分红比例提升）、浙能电力（浙江区域火电，经营稳健）等。在十年期国债收益率降至1.69%的低利率环境下，火电股息率普遍在2%-4%以上，具有较好配置价值。
