中原证券研究报告上调家居行业投资评级至"强于大市"。2024年以来地产与消费政策持续加码，家居板块迎来双重催化。地产端中央定调"稳住楼市""持续用力推动房地产市场止跌回稳"，11月商品房销售实现"双增长"；消费端以旧换新带动相关产品销售额超1万亿元，2025年将加力扩围实施。家居板块PE处于近十年26.8%分位、PB处于10.5%分位，头部龙头PE分位数低于15%，估值修复空间充足。建议关注定制家居龙头、跨境电商家居、电工龙头等方向。
投资评级上调至"强于大市"：政策与估值的双击逻辑
上调家居行业投资评级至"强于大市"的核心逻辑基于三重判断。第一，地产政策底已现。2024年12月中央经济工作会议"稳住楼市"定调明确，地产销售量价边际改善趋势确立，11月新建商品房销售面积和销售额实现"双增长"，70城房价上涨城市数量持续增加。
第二，消费政策加力。以旧换新政策2024年效果显著，带动相关产品销售额超1万亿元。2025年"加力扩围实施'两新'政策"方向明确，多省市已开启2025年以旧换新补贴，政策有望在品种和规模上进一步扩大。
第三，估值处于历史低位。家居板块PE处近十年26.8%分位、PB处10.5%分位，头部企业PE分位数低于15%，安全边际充足。政策催化下估值修复刚刚起步，向上空间大于向下风险。
投资主线一：定制家居龙头——受益地产改善+以旧换新
定制家居与地产竣工和二手房交易相关性较高，受益于地产销售改善最为直接。欧派家居：定制家居行业龙头，2023年营收超200亿元，在政府补贴基础上额外加码20%企业补贴，渠道覆盖全国。PE约15.5倍，处于近十年估值底部区间。索菲亚：定制衣柜龙头，深度参与广州以旧换新活动，全线全品类再享8折优惠。PE约12.8倍，估值处于历史低位。顾家家居：成品家居+定制家居双轮驱动，持续推进"以旧换新"惠民焕新工程，PE约11.8倍。
定制家居行业集中度持续提升。头部企业凭借品牌知名度、资金实力和供应链优势，在以旧换新政策中通过政企双补抢占市场份额，中小企业加速出清，龙头市占率有望进一步提升。
投资主线二：跨境电商家居——受益海外需求+供应链优势
致欧科技：家居跨境电商龙头，主要面向欧美市场，2023年营收超60亿元。受益于海外家居消费需求韧性和中国供应链成本优势，2024-2025年EPS预期1.00/1.37元，对应PE 19.1/14.0倍。乐歌股份：人体工学家居产品龙头，跨境电商+海外仓双轮驱动，2023年营收超40亿元。受益于海外办公场景需求稳定和海运成本回落，PE约12.4/10.8倍。
跨境电商家居企业兼具成长性与估值弹性。海外市场家居消费需求稳定，中国供应链成本优势持续，叠加人民币汇率因素，跨境电商家居企业盈利确定性较强。
投资主线三：电工龙头——家居产业链相关性标的
公牛集团：电工行业绝对龙头，转换器、墙壁开关插座市占率第一，2023年营收超150亿元。家居装修是电工产品核心应用场景，受益于地产后周期消费复苏和以旧换新政策带来的家装需求释放。公司品牌力强、渠道覆盖广、盈利能力稳定，PE约20倍左右，在家居产业链相关标的中具备较好防御性。
表5：家居行业重点公司估值及投资评级| 公司 | 总市值（亿元） | 2024E EPS | 2025E EPS | 2024E PE | 投资评级 |
|---|
| 欧派家居 | 420 | 4.44 | 4.70 | 15.53 | 买入 |
| 索菲亚 | 165 | 1.34 | 1.49 | 12.81 | 买入 |
| 顾家家居 | 227 | 2.33 | 2.56 | 11.82 | 未评级 |
| 致欧科技 | 77 | 1.00 | 1.37 | 19.07 | 买入 |
| 乐歌股份 | 54 | 1.28 | 1.47 | 12.36 | 买入 |
风险提示与核心假设
核心风险因素包括：政策落地不及预期、房地产景气度恢复不及预期、消费需求复苏不及预期、行业竞争加剧导致利润率下滑、原材料价格大幅上涨等。核心假设为：2025年以旧换新政策在品种和规模上持续扩大、地产市场止跌回稳趋势延续、家居消费需求在政策刺激下逐步回暖。若上述假设成立，家居板块有望在2025年实现盈利预期与估值的双重修复，建议投资者把握当前估值处于历史低位的配置窗口。
