降息对地产市场的传导并非简单的线性关系。西南证券报告指出，当前美国地产市场面临史上最严重的利率锁定效应——疫情后4%以下利率的存量抵押贷款占比从3.5%飙升至21.3%，大量房主锁定了超低利率。截至2024年Q2，存量抵押贷款平均利率约4.2%，而12月市场利率回升至6.7%左右，二者利差高达250个基点。根据联邦住房金融局（FHFA）研究，市场利率每超过存量利率1个百分点，房屋出售概率降低18.1%。这意味着，市场利率至少需下降250个基点至4.2%左右才能有效解除锁定效应。降息后成屋供给释放的节奏，将决定房价走势和销售复苏斜率。
锁定效应的量化分析：存量利率4.2% vs 市场利率6.7%
截至2024年第三季度，美国未偿抵押贷款约5115万笔，余额约11.9万亿美元。其中21.3%的贷款利率在3%以下（疫情前仅为3.5%），仅17.2%在6%及以上。大量房主在疫情期间锁定了超低利率，导致成屋供给严重短缺——成屋库存仅为2007年峰值的32.9%。
锁定效应的量化传导路径：市场利率6.7% - 存量利率4.2% = 250bp利差 → 房屋出售概率降低约45%（每100bp对应18.1%）→ 成屋供给减少约133万套 → 成屋销售低迷。当前成屋销售同比虽已转正（11月+6.1%），但绝对水平仍远低于疫情前，成屋折年销量约415万套，较2019年均值530万套仍有22%缺口。
表2：存量抵押贷款利率分布与锁定效应量化| 利率区间 | 存量贷款占比 | 疫情前占比 |
|---|
| 3%以下 | 21.3% | 3.5% |
| 3%-4% | 约30% | 约15% |
| 4%-5% | 约20% | 约25% |
| 5%-6% | 约11% | 约30% |
| 6%及以上 | 17.2% | 约26% |
成屋供给释放的阈值分析：利率降至何处才能唤醒卖家
据Realtor.com调查，28%的美国人表示抵押贷款利率需降低2个百分点以上才会考虑在未来六个月内卖房。考虑到存量抵押贷款利率的分布结构，当市场利率降至5.5%时（约85%存量贷款低于此水平），锁定效应将明显缓解；当降至4.5%时（约95%存量贷款低于此水平），成屋供给有望大幅释放。
如果美联储按点阵图指引在2025年将利率降至3.9%，市场利率可能逐步下行至5.5-6.0%区间，成屋供给释放仍偏慢。只有当联邦基金利率降至3.0-3.5%以下时，市场利率才有望接近4.5-5.0%水平，成屋市场才能真正活跃。
降息后资产价格走势：新屋成屋价差大概率收敛
当前新屋与成屋价格走势严重分化——新屋售价中位数40.26万美元（同比-6.3%），成屋售价中位数同比+4.7%。新屋降价促销反映建筑商应对高利率的策略，而成屋价格刚性则反映供给短缺。
降息后的价格传导路径：利率下降 → 成屋供给释放（供给曲线右移）→ 成屋价格上涨压力缓解 → 新屋与成屋价差收敛。与此同时，降息改善购房负担能力，成屋需求上升，但供给释放幅度将决定价格涨跌方向。若成屋供给集中释放，房价涨幅可能继续收窄；若供给释放缓慢，房价仍有上行压力。综合判断，2025年美国房价涨幅大概率维持3-5%的温和区间，新屋价格企稳回升，成屋价格涨幅趋缓。
对国内出口链的启示：家具家电出口有望获得支撑
美国成屋销售的改善领先中国家电出口约3个月，新屋开工领先中国家具出口约3个月。2024年11月成屋销售同比+6.1%创三年最大涨幅，预示着2025年初中国家电出口有望延续良好态势（2024年1-11月已+14.1%）。美国家具家电批发商库存仍处历史低位（家具库存增速2023年4月以来首次转正），后续补库将为中国出口提供支撑，但特朗普关税政策可能引发提前囤货扰动。
