2024年申万交运指数跑赢沪深300约1.3个百分点，公交/航空/高速/航运涨幅均超20%。招商证券报告指出，航运板块受关税及地缘冲突影响较大，集运25H1景气仍强，油运干散可左侧布局；基础设施领域高速/港口高股息资产降息周期配置价值持续凸显；航空产能利用率修复在即，行业盈利拐点将至；快递物流关注竞争格局变化。
航运——集运前高后低，油运干散左侧布局
2024年航运板块相对沪深300表现出明显超额收益。集运受益红海绕行，SCFI运价7月触顶（美东9945美元/FEU），CCFI累计同比+65%。油运干散下半年需求受限，运价下跌。强周期行业中高频运价与股价正相关，上半年航运股涨幅相对较好。
展望2025年：集运方面，基于抢运及红海仍然绕行假设，25H1运价仍有短期上行弹性；假设25Q3红海通行，预计下半年运价中枢回落。油运方面，VLCC运力增长有限（25-26年+0.4%/+2.2%），旺季大船仍有向上弹性。干散货方面，26年西芒杜铁矿放产有望提升Cape市场运价中枢。推荐中远海特（汽车出口量价齐升，业绩成长性强），左侧布局油轮板块关注招商南油，关注中远海控长期企业价值。
基础设施——降息周期红利资产配置价值凸显
绝对收益依然具备明确配置机会，25年预计为降息周期；相对收益受市场风格影响，估值上行空间有限。高速板块近十年累计上涨113.8%（沪深300 69.2%），显著跑赢，主要受业绩增长+分红提升双驱动。
公路：回顾24Q1-3全国公路客运量88亿人（+8.6%），高速公路货运量169亿吨（+1.1%），Q3受内需偏弱影响-1.8%。展望25年，伴随内需企稳修复，客运有望同比微增，货运同比持平或微增。推荐粤高速A（分红70%+股息率4%）、宁沪高速（主业稳健）、皖通高速（宣广改扩建进入尾声）、招商公路（收并购效益凸显）。
铁路：Q1-3客运量33.4亿人（+13.8%）增长稳健，货运量38.1亿吨（+2.7%）受宏观经济影响偏弱。国务院《有效降低全社会物流成本行动方案》提出铁路货运量/周转量占比力争分别提高至11%/23%（2023年为9.2%/15.2%），中期提升空间显著。关注京沪高铁（京福安徽持续减亏，分红率50%有提升空间）。
港口：Q1-3集装箱吞吐量+7.7%受益出口增长，散杂货+0.9%偏弱。展望25年集装箱增速趋缓，散杂货有改善空间。推荐青岛港（ROE领先+股息率3.8%/H股5.7%）、招商港口（全球布局+央企估值重塑）。
航空快递——盈利拐点将至，关注竞争格局变化
航空：2024年行业飞机利用率9.0小时（同比+0.9h），ASK同比+18%（较19年+11%）。国内线旅客周转量较19年+21%，国际线恢复度从71%提升至94%。票价同比-13%，客座率83.4%（+5.5pct）基本修复至19年水平。
展望25-26年：供给端飞机引进放缓+利用率提升空间有限，年均复合增长6.2%；需求端稳经济政策+国际出行恢复，年均复合增长7%以上。油价同比下降有望加速盈利修复（油价降1%对应国航/南航净利弹性3.5/3.9亿）。短期Q4低基数下票价跌幅收窄、经营利润减亏，供需改善后盈利能力逐季修复。推荐中国国航、南方航空、吉祥航空、春秋航空。
快递物流：24年业务量+22.3%（收入+13.9%），主要受益下沉市场及逆向物流。申通/圆通/韵达份额提升，中通均衡策略份额回落。25年行业竞争加剧概率较大，关注价格竞争落地情况。头部企业在盈利能力、资本开支、网络运营等方面确定性更强，有望强者恒强。推荐中通快递、圆通速递。
表1：航运子板块供需增速与运价展望| 子板块 | 25-26年需求增速 | 25-26年运力增速 | 25H1展望 | 25H2展望 |
|---|
| 集运 | -2.6%/-2.9%（吨海里） | +5.2%/+3.4% | 抢运+红海绕行，运价偏强 | 假设红海通行，运价回落 |
| 油运（VLCC） | +1.2%/+0.4% | +0.4%/+2.2% | 货盘较弱，低位震荡 | 旺季弹性可期 |
| 干散货（Cape） | +0.2%/+2.0% | +1.4%/+1.3% | 高库存压制，偏弱 | 26年西芒杜放产看涨 |
