国金证券可选消费研究框架报告指出，随着中国城镇化率超过65%且提升速度逐步减缓，叠加地产行业深度调整，房地产对于中国经济的推动作用开始逐步减小。借鉴美日经验，消费有望接力投资+出口成为经济增长新引擎。全要素生产率决定消费基本盘，中国消费仍有较大提升空间。平价消费、银发经济、情绪消费、消费出海四大长期成长方向值得重点关注。
城镇化率见顶后的消费接力逻辑
中国城镇化率已超过65%，整体城镇化率接近见顶意味着以地产+投资拉动经济增长的时代正在结束。供给侧全要素生产率的科技与高端制造，叠加需求侧实现经济良性循环的消费，有望成为未来重要的接力棒。美国和日本都经历过这个转折期，科技+消费逐步承接周期+制造增速放缓，驱动经济二次腾飞。
美日城镇化率在达到70%之后均出现明显放缓。美国从70%到80%历经数十年，日本同样在达到70%后增速显著减缓。在旧的发展动能逐渐式微之际，复盘美日类似经验有助于为未来消费发展判断提供长周期启示。经济驱动力从需求侧投资+出口主导逐步走向需求侧消费+供给侧创新主导，政府长期政策导向在于助力最终消费率企稳回升。
全要素生产率决定消费基本盘
"全要素生产率"用于衡量资本和劳动要素投入之外，由技术进步和能力实现等创新要素所导致的产出增加。1970-1983年期间美国全要素生产率提升速度明显放缓，进入1990年代后互联网等新技术的爆发进一步推动了全要素生产率提升，美日人均收入差距从1990年开始不断扩大。
要保住消费大盘持续增长，科技创新带动全要素生产率提升至关重要。中国消费仍有较大提升空间。社会保障制度逐步健全为中低收入群体兜底，常态化以旧换新补贴激发中产阶级耐用品消费。地方政府正式开启财税体制改革，增值税上收消费税下放，驱动地方政府以改善民生促进消费为导向，最终将体现为中产阶级+低收入群体的边际消费倾向提升。
四大长期成长方向之平价消费
美日消费变迁历史证实了发展到一定阶段，平价消费的崛起是必然性事件。无论是实现了全要素生产率提升、人均GDP持续上行的美国，还是人均GDP停滞的日本1990年代，都共同出现了平价消费趋势，并且是一个长期趋势。这样的趋势最终推动了唐吉诃德、优衣库、Costco等优秀公司的崛起。
近些年随着经济进入新常态，国内已开始逐步出现性价比消费趋势。推荐关注方向包括：线上平价电商拼多多；线下折扣零售商永辉超市、万辰集团；性价比餐饮瑞幸咖啡、蜜雪冰城；性价比服饰方向海澜之家旗下的京东奥莱有潜力。
四大长期成长方向之银发经济与情绪消费
表：中国消费四大长期成长方向及代表标的| 成长方向 | 核心逻辑 | 代表标的 |
|---|
| 平价消费 | 性价比趋势长期化，渠道整合机会 | 拼多多、瑞幸咖啡、永辉超市 |
| 银发经济 | 40岁以上人口占比50%，健康休闲需求上升 | 农夫山泉、东鹏饮料、安踏体育、百亚股份 |
| 情绪消费 | 人均收入过万美元，精神满足需求崛起 | 泡泡玛特、中宠股份、乖宝宠物 |
| 消费出海 | 国内消费量见顶，海外市场打开成长空间 | 安克创新、致欧家居、名创优品 |
银发经济方面，截止2023年中国40岁以上人口占比已达到50%，中老年人即将替代年轻人成为消费主力人群。利好健康属性赛道如医药、保健品、个人护理用品、无糖饮料，休闲属性赛道如旅游、户外运动，精神类属性赛道如宠物、流媒体。推荐关注农夫山泉、东鹏饮料、安踏体育、百亚股份等。
情绪消费方面，根据马斯洛需求层次理论，基础生理与安全需求满足后消费者追求更高层次消费需求。近些年潮玩、潮鞋、瑜伽的流行均体现情绪类、兴趣类消费崛起。推荐关注潮玩赛道的泡泡玛特、宠物赛道的中宠股份和乖宝宠物。
