长江证券指出，GLP-1类减肥药掀起了全球性热潮，但肽类药物的产能瓶颈和成本高企限制了市场扩容速度。口服小分子GLP-1R激动剂可通过化学合成大规模生产，不受发酵和注射笔限制，具备显著的成本和产能优势。全球两大减肥巨头诺和诺德和礼来仍在不断扩产，但肽类供需缺口短期内难以弥合，小分子GLP-1RA有望成为填补市场缺口的关键力量，口服减肥药赛道空间广阔。
全球减肥药需求激增，肽类产能供不应求
全球肥胖人群超过6.5亿，GLP-1类减肥药需求呈现爆发式增长。以司美格鲁肽（Wegovy/Ozempic）和替尔泊肽（Zepbound/Mounjaro）为代表的产品供不应求，两大减肥巨头持续扩建产能：诺和诺德2023年斥资110亿美元收购CDMO巨头Catalent，2024年再投40亿元扩建天津工厂；礼来2023年以来累计投资超50亿美元扩建美国、爱尔兰、德国生产设施，并收购Nexus Pharmaceuticals注射剂工厂。
但肽类药物的产能扩张受制于两个环节：API发酵生产和一次性注射笔组装。发酵周期长、产能爬坡慢，注射笔供应链同样紧张。即使两大巨头持续扩产，全球减肥药需求的增长仍快于供给释放速度，供需缺口短期内难以弥合。这为小分子GLP-1RA提供了巨大的市场进入窗口。
小分子GLP-1RA市场空间驱动因素| 驱动因素 | 具体内容 |
|---|
| 全球肥胖人群 | 超6.5亿，减肥药需求旺盛 |
| 肽类产能瓶颈 | 发酵+注射笔双重限制，扩建周期长 |
| 成本优势 | 小分子化学合成规模化成本远低于肽类 |
| 顺应性优势 | 口服无需注射、无需空腹，依从性更高 |
| 产能弹性 | 化学合成扩产灵活，不受生物发酵限制 |
小分子口服GLP-1RA的成本与产能优势
成本方面，小分子化药可通过化学合成大规模生产，API成本远低于肽类药物。口服司美格鲁肽Rybelsus的年均API成本达2200-4500美元（需2650-5300mg API），注射剂型仅23-110美元（需27-130mg API）。小分子GLP-1RA单日给药剂量远低于口服肽类，预计API成本具有数量级优势。
产能方面，小分子化药使用化学合成工艺，不依赖发酵罐和生物反应器，扩产周期短、产能弹性大。以礼来Orforglipron为代表的小分子候选药物，一旦获批上市，可在较短时间内实现规模化供应，有效弥补肽类药物的产能缺口。
全球减肥药市场规模预计到2030年超过1000亿美元，肽类药物的产能瓶颈意味着至少有数百亿美元的市场空间等待有能力实现大规模供应的玩家填补。小分子GLP-1RA凭借成本和产能优势，有望占据口服减肥药市场的核心份额。
口服给药方式的顺应性优势
注射恐惧是阻碍部分肥胖患者用药的重要因素。Wegovy等注射类减肥药需要每周一次皮下注射，虽然频率较低，但仍存在一定心理障碍。口服Rybelsus虽已上市，但生物利用度极低（0.4%-1%），需每天服药且空腹30分钟，便利性仍不及传统口服小分子药物。
小分子GLP-1RA的口服优势体现在：1）无需注射，患者接受度更高；2）无需特殊空腹要求，给药便利性优于Rybelsus；3）每日一次口服，依从性优于注射。罗氏CT-996的PK数据显示，给药不需考虑进餐时间；华东医药HDM1002同样显示高脂餐对PK无影响。口服便利性差异化为小分子GLP-1RA开辟了独特的市场定位。
全球研发格局——百亿美元级市场吸引多方入局
全球多家药企已入局小分子GLP-1RA赛道。MNC方面，辉瑞（Danuglipron/PF-06954522）、礼来（Orforglipron III期）、罗氏（CT-996 I期）、阿斯利康（ECC5004 I期）均已布局。国内方面，华东医药（HDM1002 II期）、恒瑞医药（HRS-7535 II期）、海思科、一品红、信立泰等也已入局。
从交易层面看，2023年11月阿斯利康以1.85亿美元首付款+18.25亿美元里程碑付款获得诚益生物ECC5004中国区外权益；2023年12月罗氏以31亿美元收购Carmot Therapeutics（CT-996）。MNC通过BD和并购加速布局小分子GLP-1RA，反映该赛道在未来减肥药市场中的重要战略地位。
