国泰君安报告梳理乐舒适港股IPO招股书要点。公司是非洲卫生用品龙头，2025年正式启动港股IPO。2024Q1-3实现收入3.34亿美元，毛利率35.4%，净利率21.6%。按销量计，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场均排名第一，市场份额分别为20.0%和14.0%。公司拥有覆盖30多国、2500+客户的深度销售网络，在非洲8国布局8家工厂实现100%本地化生产。本次IPO募集资金将用于产能扩张和新市场开拓，重点拓展拉美、中亚、北非、南非等目标市场。
IPO核心看点——非洲龙头地位+高盈利水平
乐舒适本次港股IPO的核心投资逻辑包括：第一，非洲卫生用品行业龙头地位稳固，按销量计婴儿纸尿裤20.0%和卫生巾14.0%均为非洲第一；第二，盈利能力持续改善，2024Q1-3毛利率35.4%、净利率21.6%，均处于行业较高水平；第三，增长空间广阔，非洲卫生用品市场2023-2028年CAGR达8.0%，公司有望通过产能扩张和品牌升级进一步提升份额。
公司2023年收入4.11亿美元（+28.6%），2024Q1-3收入3.34亿美元（+7.2%）。毛利率从2022年约23%提升至2024Q1-3的35.4%，主要受益于原材料（绒毛浆、无纺布、SAP）平均采购价格下降。净利率从2022年约5%提升至2024Q1-3的21.6%，盈利能力显著增强。外汇波动为阶段性扰动因素，2024Q1-3已转为外汇收益180万美元。
品牌+渠道+产能三重护城河
品牌端：公司拥有五大品牌矩阵，覆盖大众至中高端全价格段。Softcare/Maya/Cuettie品牌认知度89.0%，复购率95.7%；Softcare/Veesper/Clincleer认知度95.4%，复购率92.0%。渠道端：深耕非洲超15年，销售网络覆盖30多国、2500+客户，可触达核心国家80%以上本地人口。批发商和经销商贡献96.2%收入，合作三年以上客户超980家。产能端：非洲8国8工厂、44条生产线，100%本地化生产，员工2553人，90.5%为本地招聘，管理岗位约70%由本地员工担任。
公司的“本地产、本地销”模式大幅缩短销售链路，相比宝洁、金佰利等国际品牌具备成本和响应速度优势。按收入计，公司非洲地区收入2023年同比增长27.0%，增长势头强劲。
募资用途——产能扩张+新市场开拓
本次IPO募集资金将主要用于两大方向：第一，现有国家产能提升，通过原有生产线升级改造、新设生产线、新建工厂进一步扩大产能；第二，新市场本地制造扩张，复制非洲成功经验，在拉美、中亚、北非、南非等目标国家增设分支机构、建设工厂、实现本土化生产销售。
公司已在秘鲁收购土地建造生产厂房，在哈萨克斯坦成立营运实体，在萨尔瓦多开展销售活动，拉美和中亚市场布局已初步展开。随着IPO募资到位，公司有望加速新兴市场扩张步伐，进一步巩固全球新兴市场卫生用品龙头的竞争地位。
乐舒适核心财务数据| 指标 | 2023年 | 2024Q1-3 |
|---|
| 收入 | 4.11亿美元（+28.6%） | 3.34亿美元（+7.2%） |
| 毛利率 | 34.9%（+11.9pct） | 35.4%（+2.4pct） |
| 净利率 | 15.7%（+10.0pct） | 21.6%（+6.6pct） |
| 婴儿纸尿裤收入占比 | 78.8% | 75.3% |
| 卫生巾收入占比 | 15.0% | 17.4% |
