东吴证券报告通过成本曲线和季度供需模型对25年锂价中枢进行了量化测算。需求对应成本线约7.3万元/吨LCE，对应含税锂价约8.2万元/吨。25H2补库需求集中释放，若库存提升至1.5个月，Q3/Q4将出现阶段性供给缺口。东吴证券判断碳酸锂价格已见底，25年锂价中枢有望抬升至8-8.5万元，但26-27年供给过剩仍达30万吨左右，格局反转需更长时间。
成本曲线定价——25年供需平衡对应8.2万元/吨
25年碳酸锂现金成本曲线显示，假设回收8-9万吨为较为刚性供给，25年需求140万吨对应成本线位于NAL项目成本附近，约7.3万元/吨LCE，对应含税锂价约8.2万元/吨。东吴证券将澳矿按AISC成本（而非FOB成本）纳入成本曲线，考虑了权益金、运费和预剥离等资本开支。当前澳矿中除Greenbushes外基本均已出现减停产，现金成本高于6.5万元/吨的云母、非矿项目也面临减停产。成本曲线右侧的产能出清导致成本重心抬升，支撑锂价中枢上移。若25年需求超预期或补库力度加大，锂价可能突破8.5万元。
季度供需——Q3/Q4补库后或现供给缺口
分季度看，25年Q1-Q4碳酸锂供给量分别为34/37/41/43万吨。若维持1.2个月库存水平，需求量分别为30/33/38/41万吨，Q1-Q4过剩4.4/4.5/3.4/2.4万吨，过剩逐季收窄。考虑补库至1.3个月库存，Q3/Q4过剩分别降至2.2/1.1万吨；若补库至1.5个月库存，Q3/Q4将出现供给缺口（-0.3/-1.6万吨）。25H2随着需求旺季到来叠加补库需求集中释放，可能出现阶段性供给紧张。价格中枢有望在H2上行，但上行高度取决于实际补库力度和供给侧对价格的响应速度。
涨价后的供给响应——7-8万吨增量或压制上行空间
若25H2锂价反弹至8-9万震荡区间，可能催生7-8万吨供给增量。具体看：非矿透锂长石用量提升可增加2万吨+（Bikita和Arcadia透锂长石产能合计4.5万吨LCE）；澳矿增加2万吨（减停产项目复产）；国内云母增加1万吨（视下窝等矿复产）；盐湖项目加快投产进度增加1万吨；回收增加0.8万吨。若7-8万吨增量释放，25年供给过剩仍达22万吨（维持1.2个月库存），即便补库至1.3个月过剩仍达18万吨，相比24年17.2万吨过剩量不降反升。因此，锂价反弹高度将受制于供给侧的价格响应弹性，8-9万元/吨区间可能面临新增供给的持续压制。
26-27年展望——供给过剩30万吨，格局反转需更长时间
根据当前开发项目的规划，26-27年供给过剩30万吨左右，格局真正反转需要更长时间。假设26-27年价格中枢维持8万元左右，26年碳酸锂供给193万吨（+24%），需求162.5万吨（+16%），过剩30.4万吨；27年供给214万吨（+11%），需求184.4万吨（+13%），过剩29.5万吨。26年供给增量37.7万吨（国内+11.3万吨、海外+25.2万吨、回收+1.2万吨），远高于25年24万吨的增量。若出现更多供给侧出清（如澳矿进一步减产、非矿项目持续停滞），可能提前迎来行业拐点。
2025年碳酸锂季度供需与价格判断| 季度 | 供给量（万吨LCE） | 需求量（1.2个月库存） | 过剩量 | 补库至1.5个月后过剩 | 价格判断 |
|---|
| 25Q1 | 34.1 | 30.0 | 4.4 | 1.4 | 磨底震荡 |
| 25Q2 | 37.2 | 32.7 | 4.5 | 1.2 | 底部企稳 |
| 25Q3 | 40.9 | 37.5 | 3.4 | -0.3 | 可能出现缺口 |
| 25Q4 | 43.0 | 40.6 | 2.4 | -1.6 | 阶段性紧张 |
