磷矿石市场正处于“高价”与“扩产”的博弈之中。西部证券研报显示，2024年我国磷矿石产能11916万吨，产能利用率高达98%。需求端，磷酸铁锂以34%的增速成为最大增量（2024年需求198万吨），黄磷产量增长20%至85万吨，磷肥产量微增。供给端，在建及拟建产能超5000万吨，但考虑淘汰退出、品位下降、投产延期等因素，25-26年产能利用率预计95%/94%，供需基本维持；27年或降至89%，竞争加剧但存较大不确定性。本文从需求、供给、平衡表三维度系统拆解磷矿石市场格局。
需求端——磷酸铁锂引领增长，磷肥保持稳定
磷矿石下游需求可划分为三大板块。磷肥是基本盘：2024年磷酸一铵产量1098万吨（+8%），磷酸二铵1425万吨（+2%），两者合计2523万吨。政策严控磷铵新增产能，法检政策常态化调控出口，预计25-27年磷肥对磷矿石需求约4455/4516/4578万吨，YOY约1%，保持稳定。
黄磷是重要中间品：2024年黄磷产量85万吨（+20%），在建产能37.35万吨。预计25-27年黄磷产量91/97/102万吨，对应磷矿石需求818/870/922万吨，YOY约6%。
磷酸铁锂是最大增量：2024年磷酸铁锂装车量409GWh，渗透率75%。预计25-27年磷酸铁锂对磷矿石需求722/867/1040万吨，YOY约20%。叠加其他下游应用，汇总得25-27年磷矿石总需求12203/12712/13167万吨，YOY分别为3%/4%/4%。需求端整体呈现“磷肥稳、黄磷增、LFP快”的结构性特征。
供给端——扩产与出清并行，实际增量或低于预期
中国磷矿资源禀赋决定供给弹性有限。中国以全球5%的储量贡献约40%的产量，储采比仅42，远低于摩洛哥（>1000）和美国（约100）。平均品位仅17%，贫矿多、富矿少，品位大于30%的富矿不到总储量10%。
2024年产能11916万吨，产能利用率98%。价格高位驱动下，在建及拟建产能超5000万吨。但供给端面临多重约束：①淘汰退出：2024-2028年预计退出2005万吨；②品位下降：品位每降1pct，有效供给减少542万吨；③投产延期：新增矿主要从深层发掘，开采难度大、建设周期长，如云图控股牛牛寨东段磷矿开采深度2480-650米；④政策限制：主产省已要求不再新建露天磷矿山，最低新增产能50万吨/年。
综合考虑以上因素，预计25-27年有效产能12641/13378/14615万吨，对应产能利用率95%/94%/89%。25-26年供需基本维持，27年竞争或加剧。但27年后投产项目进度不确定性较大，实际供给或低于预测。
供需平衡表——紧缺格局逐步缓解但非过剩
2020年以来我国磷矿石整体供给偏紧，开工率处于历史相对高位。根据供需平衡表，2024年磷矿石产量约11680万吨，需求约11879万吨，供需基本平衡。
展望未来三年，若新增产能如期释放，25-27年产能分别为12856/14052/15251万吨，需求12203/12712/13167万吨，供需缺口将从2024年的约200万吨逐步转为过剩（27年过剩约2000万吨）。但考虑淘汰产能和投产延期后，25-27年有效产能12641/13378/14615万吨，对应过剩438/666/1448万吨，过剩幅度温和可控。2027年竞争加剧但非全面过剩，主要因新增产能集中于头部企业，且部分项目存在延期可能。磷矿石价格大概率维持高位震荡，但单吨利润将从400元/吨逐步收窄至200元/吨。
磷矿价格展望——高位运行但利润收窄
磷矿石价格自2022年8月后维持高位，2024年淡季未降，当前湖北28%品位矿石约1018元/吨。高价支撑因素：①战略性矿产地位强化供给约束；②海外产出国惜售，摩洛哥出口下降；③新能源需求持续增长。但下游盈利承压（磷酸铁、磷酸铁锂亏损）将倒逼上游让利。
预计磷矿价格大概率维持高位震荡，但单吨利润将从当前约400-500元/吨逐步收窄至200-300元/吨。行业利润从上游向下游适度再分配，具备成本优势的龙头企业将在利润收窄过程中保持竞争力。建议关注川恒股份（新增710万吨，27年弹性52%）、云图控股（新增690万吨，累计弹性83%）、芭田股份（新增120万吨，25年弹性122%）等标的。
