煤价振幅收敛与电价高位稳定为煤电一体化公司创造了独特的投资窗口。长江证券报告从稳定性、盈利性、估值三大维度构建六指标雷达图，对11家煤电一体化上市公司进行全面评价。新集能源综合实力最优，恒源煤电PE仅6.4倍同时股息率8.5%提供高安全边际，陕西能源和内蒙华电盈利能力突出。本文为投资者提供煤电一体化板块的投资逻辑与标的选择框架。
投资逻辑：煤价趋稳是煤电一体化的时代背景
煤电一体化投资价值的核心驱动力是煤价运行特征的深刻变化。2018-2020年秦港Q5500煤价均值稳定在577-593元/吨，2021年受供需错配冲击飙升至1030元/吨，随后逐步回落。2023年均值965元/吨，2024年截至8月16日均值进一步降至869元/吨，回落幅度从307元/吨收窄至97元/吨。更重要的是波动率趋势——极差/均值从2021年的196.5%骤降至2024年的16.0%，标准差/均值从35.3%降至4.2%。煤价从“暴涨暴跌”进入“高位趋稳”的新常态。在煤价振幅收敛且支撑电价稳定背景下，煤电一体化公司同时具备收入端（煤转电、电价更稳）和成本端（煤矿与电厂就近匹配、运输成本优势+长协价格稳定）的双重确定性，相较纯煤炭或纯电力公司具备显著的比较优势。而且当前煤电一体化公司整体估值偏低，2026年预测PE均值仅8.94倍，恒源煤电、甘肃能化、新集能源均低于8倍，股息率均值超5%，兼具防御性与确定性。
综合最优：新集能源六维度均衡领先
新集能源在长江证券煤电一体化公司雷达图六个维度中表现最为均衡，综合实力突出。稳定性方面，煤电匹配度接近1（安徽地区2350万吨/年煤炭产能与202万千瓦火电装机高度匹配），火电售价0.410元/度在11家公司中位列第二（仅低于中国神华的0.412元/度），煤炭单位成本波动率仅9%为最低之一。盈利性方面，火电单位盈利0.09元/度位列第三，煤炭吨煤盈利184元/吨居中，ROE三年平均22%在主要公司中位列第二（仅次于苏能股份24%）。估值方面，当前PE-TTM约10.6倍、2026年预测PE约8.0倍，在盈利领先的公司中性价比突出。公司远期规划明确——煤炭产能拟在建1250万吨/年（当前2350万吨/年）、火电装机拟在建119万千瓦（当前202万千瓦），煤电同步扩张，“从煤到电”路径确定性高。综合稳定性、盈利性、估值和成长性，新集能源是煤电一体化板块综合实力最优的标的。
高安全边际：恒源煤电PE 6.4倍、股息率8.5%
恒源煤电是煤电一体化板块中防守属性最强的标的。当前PE-TTM仅6.42倍为11家公司中最低，2026年预测PE约5.37倍同为最低；PB约1.0倍同样偏低。股息率方面，按2023年分红比例计算达8.5%为全板块最高，2024E预测股息率8.2%同样领先。公司主要经营区域在安徽，煤炭业务盈利能力稳健（吨煤毛利约200元/吨），火电装机虽较小（75万千瓦在运、100万千瓦拟在建）但煤电匹配度良好（自产煤约745万吨/年与火电耗煤需求匹配）。对于寻求高股息、低估值防御性配置的投资者，恒源煤电提供了优异的安全边际。但需注意，公司远期成长性相对有限，近10年PB分位数仅约10%反映了市场对其成长天花板的定价。
盈利领先：陕西能源与内蒙华电双业务均优
陕西能源和内蒙华电是煤电一体化板块中双业务盈利能力最强的组合。陕西能源：吨煤盈利452元/吨（第一）、度电盈利0.12元/度（第一）、煤炭毛利率69%（第一）、火电毛利率26%（并列第二）。公司在陕西地区拥有2200万吨/年煤炭产能（在产+拟在建）与918万千瓦火电装机（在运+拟在建），煤电匹配度接近1，远期成长性明确。但需注意煤炭成本波动率29%偏高，对稳定性有一定影响。内蒙华电：吨煤盈利265元/吨（第三）、度电盈利0.11元/度（第二）、煤炭毛利率65%（第二）、火电毛利率26%（并列第二）。公司在内蒙古拥有1500万吨/年煤炭产能与1140万千瓦火电在运装机，煤电一体化程度高，ROE三年平均约11%相对稳定。两家公司的共同特征是煤炭和火电毛利率均处于板块前列，双业务盈利能力高度均衡，煤价和电价波动对综合盈利的冲击更小，ROE稳定性更优。若市场对煤价和电价的研判出现方向性变化，陕西能源和内蒙华电凭借双业务盈利弹性，受益于价格上行的空间更大。
