美国户用光伏市场正经历加息周期带来的深度调整。天风证券报告指出，Enphase营收从2022年的23.31亿美元降至2024年预计仅9.07亿美元（-61%），平均太阳能贷款利率从2022年Q3的2.5%升至2023年Q3的6.1%，高利率显著抑制了户用光伏安装需求。2024年美国户用光伏预计收缩4%，为2017年以来首次年度收缩。但降息预期升温，预计2024年8月至2025年降息周期开启后，微逆储能行业空间有望恢复至15亿美元。本文基于报告，深入分析美国降息对户用光伏需求的传导机制与市场弹性。
加息周期冲击：Enphase营收从23亿降至9亿，行业空间缩水65%
美国加息周期对户用光伏行业的冲击显著。2019-2022年加息前阶段，Enphase营业收入从6.24亿美元增至23.31亿美元，2019-2022年增速分别为138%、22%、74%、56%，增长稳定。美国地区市场空间从2019年9.5亿美元扩大至2022年28.8亿美元。2023-2024年加息周期，高利率抑制需求，Enphase 2023年营收降至22.91亿美元（-15%），2024年预计进一步降至9.07亿美元（-61%）。美国微逆储能行业空间从2022年28.8亿美元降至2023年24.5亿美元，2024年预计仅9.7亿美元，较2022年高点缩水65%。据EnergySage数据，平均太阳能贷款利率从2022年Q3的2.5%增加到2023年Q3的6.1%，翻了一倍多。
表：美国微逆储能行业空间测算（2019-2025E）| 年份 | Enphase美国营收（亿美元） | 增速 | 美国行业空间（亿美元） |
|---|
| 2019年 | 5.24 | +138% | 9.5 |
| 2020年 | 6.38 | +22% | 11.6 |
| 2021年 | 11.09 | +74% | 20.2 |
| 2022年 | 17.26 | +56% | 28.8 |
| 2023年 | 14.72 | -15% | 24.5 |
| 2024E | 5.81 | -61% | 9.7 |
| 2025E | 9.06 | +56% | 15.1 |
贷款利率翻倍抑制需求：2024年户用光伏将迎7年来首次收缩
美国户用光伏市场依赖贷款驱动。目前美国市场有两种通用户用光伏系统解决方案：一是安装商向信誉良好房主提供全额安装费用贷款；二是房主租赁，安装商拥有系统所有权并可申请30%投资税收抵免（ITC）。两种模式都受贷款利率较大影响。低融资成本在过去几年中帮助贷款市场大幅增长，2021年户用光伏增长31%，2022年增长40%。但随着美联储加息和潜在经济衰退，消费者需求持续疲软，2023年该市场仅增长9%。据Wood Mackenzie数据，2023年上半年户用光伏装机量同比增长31%，但在亚利桑那州和德克萨斯州等零售费率较低的传统大型市场，高利率抑制需求使得增长放缓。加州净账单过渡将导致2024年全州市场萎缩38%，加上持续高利率，2024年全国装机量将下降4%，为户用光伏领域自2017年以来的首次年度收缩。
降息后需求集中释放：预计行业空间恢复至15亿美元
天风证券预计2024年8月至2025年美国进入降息周期，微逆储能行业有望迎来需求集中释放。在利率下行情况下，微逆安装意愿增长，行业增速上升，预计行业空间较2023/2024年度扩大，恢复至15亿美元左右。增长逻辑有三：一是降息将促进贷款增加，用于微逆安装，加息周期所下降份额或将在降息后补足；二是政策要求未变化，NEC 2017要求所有户用装机配置组件级关断设备，需求基础仍在；三是IRA第45X条先进制造生产信贷提供超310亿美元税收减免，支持国内清洁能源制造业发展。Enphase受加息影响储能出货量2023年同比下降30.9%，随降息政策影响，销量有望恢复。天风证券认为，禾迈股份有望在美国市场从细分领域切入，取得一定储能市场份额。
投资启示：降息敏感标的禾迈股份迎来边际催化
美国市场降息预期是微逆储能行业的重要边际催化。天风证券指出，禾迈股份为国内微逆龙头，2023年营收65%来自境外市场，客户遍及美洲、欧洲、亚洲等多个区域。公司产品囊括一拖一、一拖二、一拖四及一拖六产品，品类齐全；一拖四、一拖六产品单瓦价格更低，在0.8元/W以下，Enphase一拖一产品价格高达2元/W以上，性价比优势明显。公司既有客户体量较大，85%的客户收入规模在1000万美元以上，超70%的客户采用的微逆产品为禾迈独供，90%以上客户采购价格稳定。天风证券认为，禾迈已具备突破美国市场的条件，预计美国市场降息后微逆储能需求增长，禾迈有望充分受益于欧美市场边际转好。
