美国美护行业正经历深刻的结构性变革。西南证券2024年美国美护行业梳理报告指出，个护品类零售增速在经济下行期展现出优于整体零售的抗风险能力——2020年新冠疫情期间个护零售下滑幅度明显小于整体零售，但因可选属性较强疫后复苏力度不及整体。在消费习惯层面，精简护肤和天然成分趋势导致化妆品CPI自2018年起持续低于日常护理CPI，消费降级趋势下大众平价美妆品牌如e.l.f. Beauty（2023年营收同比+80%）和Ulta Beauty（连续15年双位数增长）表现亮眼。产品端+渠道端的结构性变革正在重塑美国美护行业格局。
行业韧性——个护零售在宏观波动中抗风险能力更强
自2010年以来，个护品类零售增速与整体零售增速趋势基本吻合，但从波动性来看个护因具备一定可选属性，增速波动性略强于整体零售。然而在宏观环境剧烈波动期间，个护展现出了更强的抗风险能力。
金融危机和新冠疫情期间，个护零售增速下滑幅度比整体零售更小。2020年消费下行区间个护韧性更强，主要因为个护产品单价较低、整体品类价格较便宜，受冲击影响小于其他品类。但在疫后消费复苏期间，个护修复反弹力度不及整体零售，主要因个护可选属性较强，在复苏程度有限的情况下消费者会优先选择必选属性更强的品类。服饰与个护CPI的长期对比也印证了这一点——个护CPI表现优于服饰，经济向好时弹性更大，经济低迷时韧性更强。
消费习惯变迁——精简护肤与天然成分逆转CPI走势
美国美护行业增速受终端消费习惯变化影响显著。从CPI角度看，个护CPI走势反映了近年来美护行业的大趋势变动。细分品类分为洗发水、牙膏等日常个护和化妆品、香水等美妆产品，两者CPI在不同时期有不同走势。
长期以来化妆品CPI略高于日常护理类产品，2018年情况出现反转——化妆品CPI持续下行，而日常护理仍然坚挺。核心原因是2018年美国化妆品开始流行自然成分和精简护肤，消费者对于复杂成分和多重功效的化妆品需求下降。2021年疫后个护CPI高涨，但疫情带来的洗手液、消毒类产品高需求仍在延续，且经济弱复苏下具有更强可选属性的化妆品恢复程度次于日常护理类产品。市场饱和、消费者偏好转变、电商和DTC品牌崛起、健康与可持续发展趋势等多重因素共同导致2010年后美国个人护理产品销售增速低于整体零售。
公司表现分化——平价彩妆与传统高端品牌冰火两重天
从主要美护上市公司表现可以清晰看到行业的结构性分化。e.l.f. Beauty 2023年营收同比+80%，Ulta Beauty和Coty实现正增长，而传统化妆品公司雅诗兰黛2023年同比大幅下滑。欧莱雅产品和品牌布局比雅诗兰黛更广——高价奢侈品牌和平价大众品牌均有超10亿营收支柱，在消费降级时大众品牌能够承接奢侈品牌流失的消费者。雅诗兰黛整体价位偏高，品牌以高档为主且免税占比较大，受冲击更严重。
高露洁和联合利华等个护企业表现介于传统化妆品和平价彩妆之间，营收增长更稳定。个护产品相比美容类产品市场格局更稳定、更新迭代较慢、品类固定，因此业绩表现更平稳。近五年e.l.f.股价涨跌幅一度超过200倍，Ulta Beauty表现较好，而雅诗兰黛近期下跌幅度较大。美国美护行业正从“高端化”向“大众化+体验化”的结构性转变。
表1：美国美护行业核心指标对比（历史趋势）| 指标 | 历史趋势 | 结构性变化 |
|---|
| 个护零售 vs 整体零售增速 | 趋势基本吻合，波动性略强 | 个护在经济下行期韧性更强 |
| 化妆品CPI vs 日常护理CPI | 化妆品CPI长期高于个护 | 2018年后反转，化妆品走弱 |
| 服饰CPI vs 个护CPI | 服饰略高于个护 | 个护长期表现优于服饰 |
