2024年美债市场再次经历“过山车”行情。兴业证券最新复盘显示，10年期美债收益率呈现“N型”走势——年初至4月上行、5-8月回落、9-12月再度攀升，全年收益率上行约70bp。值得注意的是，在9月美联储正式降息后，美债收益率反而大幅走高。降息周期中长债收益率未必下行，货币政策周期与国债收益率变动并非完全同步。这一现象的背后，是经济韧性、衰退预期与“特朗普交易”的三重博弈。
美债“N型”三阶段——经济韧性→衰退预期→特朗普交易
2024年10年期美债走势可清晰划分为三个阶段。第一阶段（年初至4月）：美国经济数据持续显示韧性，市场对美联储降息预期不断推迟，紧缩预期下美债收益率持续上行，10年期收益率从约3.9%升至4.7%。
第二阶段（5月至8月）：FOMC措辞开始偏鸽，叠加非农数据转弱，美国紧缩预期松动，衰退预期走强，美债收益率开始回落，最低触及3.7%左右。
第三阶段（9月至12月）：9月美联储正式降息50BP后，美债收益率反而开始攀升。“特朗普交易”成为核心驱动力，市场对未来通胀预期上行，叠加美联储进行偏鹰派的预期管理，10年期收益率重新突破4.7%，全年上行约70bp收官。
降息≠收益率下行——货币政策与长债的脱钩
2024年的美债走势再次验证了一个重要规律：降息周期中长端国债收益率未必下行。从宏观规律来看，降息周期中国债收益率也往往处于下行区间，但本轮并非完全一致。美国、欧洲等经济体2024年均处于降息周期，短端收益率对货币政策敏感有所下行，但长端收益率反而均有所上行。
核心原因在于长端收益率更多反映经济预期和通胀预期，而非当前的基准利率水平。当市场预期未来通胀上升、财政赤字扩大（特朗普交易），长端收益率会提前定价这些中长期因素，导致降息落地后收益率不降反升。
全球债市分化——美债升、中国国债降
全球债市2024年呈现分化格局。从10年期收益率看，美债大幅上行约70bp，而中国10年期国债收益率全年下行近90bp。欧洲经济体如法国、德国、瑞典表现为长端收益率上行、短端下行。发展中经济体如泰国、印度等则呈现收益率下行。
这种分化反映了各经济体基本面和政策周期的差异。美国经济韧性超预期+财政赤字扩大预期推升长端利率；中国经济弱复苏+资产荒驱动长端利率持续下行；欧洲处于降息周期但财政担忧同样压制长端。
2024年主要经济体10年期国债收益率变化| 经济体 | 收益率变化（bp） | 方向 |
|---|
| 中国 | -90 | 大幅下行 |
| 美国 | +70 | 大幅上行 |
| 法国 | +55 | 上行 |
| 德国 | +35 | 上行 |
| 泰国 | -20 | 下行 |
启示——长短端分化将成为常态
2024年美债走势表明，降息周期中长短端收益率可能持续分化。短端收益率紧跟政策利率下行，长端收益率则受经济预期、通胀预期和财政预期主导。在“特朗普2.0”政策框架下，减税、关税、移民等政策可能推升通胀和赤字预期，长端收益率存在上行压力。对于投资者而言，降息交易≠长债做多机会，需更关注政策预期和经济基本面的边际变化。
