德邦证券报告显示，民营中医连锁正迎来前所未有的市场空间。2019年中医诊疗市场达2920亿元，预计2030年将达1.8万亿元，民营中医市场份额有望从22.3%提升至51.4%。固生堂作为中医连锁龙头，2018-2023年营收CAGR达26.2%，71家门店覆盖19城，8位国医大师和3.9万名中医师构筑深厚壁垒，首次覆盖给予买入评级。
2030年中医诊疗市场有望突破1.8万亿
根据Frost&Sullivan数据，2019年我国中医诊断和治疗服务市场达2920亿元，2015-2019年CAGR为27.35%，预计2030年市场规模将达到1.8万亿元，2020-2030年CAGR为18.18%。中医大健康市场规模增速显著高于整体医疗健康行业，主要驱动因素包括慢性病更为普遍、亚健康人口显著增加、健康意识不断提高、中医文化认同不断加深。
民营中医诊疗增速远快于公立。2010-2021年民营中医院就诊人次复合增长率达11.5%，而公立中医院仅4.8%。民营中医市场规模占比有望从2019年的22.3%增长至2030年的51.4%，2020-2029年私立中医医疗服务提供商的CAGR为47.3%，远高于行业整体的35.1%。
中医需求覆盖全年龄段，慢性病管理优势突出
中医在全生命周期健康管理方面具有独特优势。老年人口方面，截至2023年中国65岁及以上人口达2.17亿人，占总人口15.4%，预计2050年60岁以上人口将达4.87亿。老年人口增长将推高慢性病治疗需求，中医以康复、预防为主的治疗理念对于慢病治疗有独特优势。
中青年人群方面，腰椎间盘突出症手术多见于30-59岁中青年，占比76.57%。中医针灸、拔罐、推拿等理疗手法可避免二次伤害，减少手术风险。调查地区居民慢性病患病率在45-54岁年龄段城市达291.5‰，农村达211.6‰，中医大健康管理能够通过密切监测慢性病患者的生理指标，提供个性化保健方案、预防治疗和生活方式改善，覆盖范围广泛。
民营中医连锁商业模型成熟，规模效应逐步显现
固生堂通过自建+并购模式快速扩张，门店从上市前42家扩张至2024年71家，覆盖北京、上海、广州、深圳等19个重点城市。2024H1营收同比增长38.4%，归母净利润同比增长15.2%。就诊人次从2018年174万人次增长至2023年429.5万人次，CAGR为24.4%；客单价从515元提升至573元。
公司2019年启动会员制度，有效提升客户粘性。2020年后会员平均消费较非会员高1000元左右，会员回头率较总体回头率高约20-30个百分点。随着线下门店持续落地和会员体系深化，公司就诊人次和客单价双重提升，营收利润两端快速增长的确定性较高。
投资建议与风险提示
预计公司2024-2026年营业收入分别为30.2/40.9/53.9亿元，同比增速29.9%/35.7%/31.6%，归母净利润分别为3.01/4.12/5.57亿元，EPS分别为1.23/1.69/2.29元/股，3年CAGR为36.1%。截至2024年12月27日，可比公司2025年平均PE为26倍，考虑公司所处赛道的稀缺性和成长性，给予25年25倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险、人才短缺风险、政策不确定风险。
固生堂2024-2026年营收预测汇总表| 指标 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 营业收入（亿元） | 23.23 | 30.19 | 40.95 | 53.88 |
| 同比增速（%） | 43.0 | 29.9 | 35.7 | 31.6 |
| 就诊人次（千人次） | 4,295 | 5,460 | 7,200 | 9,038 |
| 客单价（元） | 552 | 546 | 549 | 555 |
| 归母净利润（亿元） | 2.52 | 3.01 | 4.12 | 5.57 |
| EPS（元/股） | 1.06 | 1.23 | 1.69 | 2.29 |
