国信证券发布的半导体行业专题报告深入剖析了多相电源领导者MPS（芯源系统）的成长路径。MPS成立于1997年，2023年收入18.21亿美元（连续12年正增长），净利润4.27亿美元，毛利率56%，市值最高超400亿美元。公司可服务市场规模（SAM）达210亿美元，其中汽车70亿美元、云计算40亿美元。中国是MPS收入最大来源地（占51%），PE（TTM）中值约71倍。MPS以内生增长为主，凭借专有BCD Plus工艺和无焊线封装技术建立竞争壁垒，为A股多相电源国产替代提供了重要参照。
MPS——专注高性能大功率电源解决方案
MPS总部位于美国，是一家专注于高性能模拟和数模混合集成电路设计的芯片设计公司，产品料号超过4000种，员工超过3500名。2023年收入为18.21亿美元（同比+2%），净利润为4.27亿美元（同比-2%），收入连续12年正增长。DCDC产品系列收入占比94%，照明控制产品系列占比6%。公司创始人怀着“可以将整个电源系统集成到单个芯片上”的信念创业，高度重视产品集成度，成功开发出单片电源模块并以突破性专利技术不断超越业界预期。
专有工艺+先进封装建立竞争壁垒
MPS开发了专有的BCD Plus工艺，解决了高压状况下器件集成的难题，使产品集成度更高、尺寸更小、功耗更低、设计更简单。该技术最高耐压可达1000V，目前已发展到第六代，相对于上一代工艺单位面积的阻抗下降25%，采用55nm制程、12英寸晶圆，是业界顶级的模拟和电源集成工艺。公司还推出了独特的无焊线封装工艺Mesh Connect，产品可靠性更高、尺寸更小、散热性能更好、响应更快。工艺技术对于模拟企业发展至关重要，MPS的专有工艺是其长期保持竞争优势的核心壁垒。
收入结构变迁——计算与存储、汽车占比持续提升
从收入占比来看，计算与存储由2015年的17%提高到了2023年的45%（CAGR 40%），是占比最高的应用；汽车的占比则由2015年的6%提高到了2023年的22%（CAGR 45%）；工业的占比从14%降至9%；消费和通信的占比分别由44%、29%下降到13%、11%。公司经历了四个发展阶段：1.0阶段（产品单一、笔记本电脑）；2.0阶段（多领域、消费电子为主）；3.0阶段（汽车、工业、服务器、通信）；4.0阶段（电子商务、马达控制、计算机电源管理）。中国是MPS收入的最大来源地，2023年来自中国的收入为9.35亿美元（占比51%）。
表2：MPS核心财务与市场数据| 指标 | 数据 | 说明 |
|---|
| 2023年收入 | 18.21亿美元 | 连续12年正增长 |
| 2023年净利润 | 4.27亿美元 | 毛利率56% |
| SAM（2023） | 210亿美元 | 汽车70亿/云计算40亿 |
| 市值（最高） | 超400亿美元 | PE中值71倍 |
| 中国收入占比 | 51% | 成都为全球运营总部 |
MPS估值参考——PE中值71倍
MPS上市初期市值较低，2004年底仅2.58亿美元；2013年市值突破10亿美元；2018年随着4.0发展阶段的推进加速上升，2024年最高超过400亿美元。PE（TTM）中值约71倍，2013-2019年主要在50-90倍之间波动，2020-2021年逐步提高到120倍，2022年下行，2024年在AI需求带动下估值攀升。截至2025年1月，MPS市值约311亿美元，PE（TTM）约72倍。MPS的高估值反映了市场对多相电源长期增长前景的认可，也为国内多相电源企业的估值提供了参考锚点。
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