新型配网建设正成为电网投资结构性转变的核心方向。申万宏源报告指出，不同于过往配网改造更多为提升供电可靠性，新一轮配网建设重点在提升配电网对分布式新能源的接入能力，改造升级须新增变配电容量并配建SVG/储能/保护/调度等新型调控设备。建议关注含配量、非晶变、构网型三条主线。本文基于报告，系统梳理配网改造的核心受益标的与投资逻辑。
三条投资主线：含配量+非晶变+构网型
申万宏源建议关注新型配网改造的三条投资主线。第一条主线是含配量——配网投资加速将直接利好110kV及以下电压等级设备营收占比较高的企业，这些企业对配网投资的弹性最大，关注许继电气、东方电子、积成电子。第二条主线是非晶变——非晶合金变压器在降低空载损耗方面优势显著（空载损耗可比传统硅钢变压器降低60%-70%），在配网能效提升和节能降碳趋势下需求有望增长，关注云路股份、国网英大。第三条主线是构网型——随着分布式装机比例提高，构网型装置将担当配电网的承重梁，关注国电南瑞、四方股份、南网科技、新风光、禾望电气。
表：配网改造三条主线与受益标的估值| 主线 | 核心标的 | 2024E PE（倍） | 核心逻辑 |
|---|
| 含配量 | 许继电气 | 23 | 配网营收占比约30% |
| 含配量 | 东方电子 | 20 | 配网自动化龙头 |
| 非晶变 | 云路股份 | 18 | 非晶带材龙头 |
| 构网型 | 国电南瑞 | 24 | 二次设备龙头，构网型技术深厚 |
| 构网型 | 四方股份 | 19 | 保护及自动化领先 |
含配量主线：许继电气、东方电子、积成电子
含配量主线聚焦配网设备营收占比较高的企业，配网投资加速将带来直接业绩弹性。许继电气（000400.SZ）配网板块营收占比约30%，涵盖配电终端、配电自动化、一二次融合等核心产品，在国网配网招标中市场份额领先，2024E PE 23倍。东方电子（000682.SZ）配网业务占比较高，在配电自动化、智能变电站领域具备竞争力，2024E PE 20倍。积成电子（未在表内）聚焦配电自动化领域，配网业务占比突出。随着配网投资中枢上移和建设加速，含配量较高的企业将率先受益于订单增长和收入弹性释放。
非晶变主线：云路股份、国网英大
非晶合金变压器主线聚焦配网能效提升趋势。非晶合金变压器相比传统硅钢变压器，空载损耗可降低60%-70%，在配电网节能降碳和能效提升的背景下需求有望持续增长。云路股份（688190.SH）是国内非晶带材龙头，受益于非晶变压器渗透率提升，2024E PE 18倍。国网英大（未在表中）在非晶变压器领域具备产业布局。随着配电网对能效要求的不断提高和《变压器能效提升计划》的推进，非晶合金变压器在新增配网和存量改造中的占比有望持续提升，相关企业将长期受益。
构网型主线：国电南瑞、四方股份、南网科技、新风光、禾望电气
构网型主线聚焦新型配电网稳定控制的核心设备环节。国电南瑞（600406.SH）是国内电力二次设备龙头，在构网型控制算法和系统集成方面技术储备深厚，2024E PE 24倍。四方股份（601126.SH）在保护及自动化领域具备技术优势，2024E PE 19倍。南网科技（688248.SH）聚焦新型电力系统核心技术，2024E PE 31倍。新风光（688663.SH）在SVG领域积累深厚，构网型SVG有望成为新增长点，2024E PE 12倍。禾望电气（603063.SH）在新能源变流器领域具备竞争力，2024E PE 8倍。随着构网型设备成为新型配电网标配，相关企业有望持续受益。
