信达证券发布的轻工制造2025年度策略报告指出，24年9月美联储开启降息周期，10月美国成屋销量同比+5.6%（21年8月后首次回正），10月美国家具零售同比+4.6%（23年2月后首次回正），终端需求或已筑底。展望2025年，降息有望驱动地产需求改善，家居零售与成屋销售基本拟合，有望同频复苏。轻工出口公司凭借海外产能布局和品牌出海，有望充分受益于美国地产复苏和补库周期。
美国地产复苏有望驱动家居出口回暖
复盘美国历次降息周期，若经济软着陆，地产数据通常1-2个季度之后企稳修复。24年9月美联储开启新一轮降息周期，10月美国成屋销量同比+5.6%（21年8月后首次回正），10月美国家具零售同比+4.6%（23年2月后首次回正）。家居零售/批发销售额与成屋销售基本拟合，届时有望同频复苏。
地产后周期品类受益充分。美国成屋销售数据与沙发、人造草坪、PVC地板等细分品类出口呈现较强相关性。天振股份、匠心家居、麒盛科技主营聚焦美国且业务均为地产后周期品类，地产复苏后受益较显著。办公椅24-25年迎换新周期（上轮20-21年爆发，换新周期3-5年），有望展现增长弹性。
表1：轻工出口公司海外基地布局| 公司 | 海外基地 | 覆盖市场 |
|---|
| 永艺股份 | 越南（2018）、罗马尼亚（2023） | 美国、欧洲 |
| 匠心家居 | 越南为主 | 美国、加拿大 |
| 共创草坪 | 越南（一期2400万㎡、二期3000万㎡）、墨西哥 | 美国、欧盟 |
| 致欧科技 | 东南亚（25年覆盖美国20%+订单） | 美国、欧洲 |
| 乐歌股份 | 越南（2015） | 美国 |
补库逻辑持续演绎，关税影响有限
2024年全年呈现拉动式补货，库销比整体中枢稳定。2024年9月美国零售/批发商家居库销比历史分位分别为46.9%/71.7%，环比小幅回升。展望未来，关税政策不确定叠加终端复苏预期，25年下游预计开启补货周期。沙发、床垫、五金龙头、办公椅等品类有望率先迎来补库周期。
加征关税对轻工龙头影响有限。永艺股份、匠心家居、共创草坪等公司海外基地已全面覆盖美国订单；致欧科技、恒林股份、嘉益股份、哈尔斯等加速海外供应链布局；浩洋股份、西大门、玉马遮阳等产业链加价倍率较高，可通过提价消化关税。关税落地后，伴随海外订单流向东南亚等区域，前瞻布局的龙头企业竞争优势愈发凸显，份额有望提升。
补库节奏分化，新兴品类延续靓丽
22H2-23H1海外去库存，多数品类同比承压。23年中沙发、办公椅、床垫等品类补库率先开启；自行车、电动床、充气床垫、厨房塑料制品、花洒龙头落后1-2个季度；宠物/保温杯等新兴品类需求景气，出口数据始终靓丽。
24H1在低基数下多数品类同比表现优异，伴随基数抬升Q3同比增速回落。目前下游库存水平均在中枢水位，结合后续海外复苏节奏，沙发、床垫、五金龙头、办公椅等品类有望率先迎来补库周期。保温杯/宠物高景气延续，有望维持靓丽表现。
投资建议
短期出口业绩兑现确定性较高，25年海外终端需求稳健、补库需求可期。优质标的回调建议关注：永艺股份、匠心家居、共创草坪等海外布局充分；嘉益股份、哈尔斯、致欧科技、恒林股份等海外布局提升；西大门、依依股份、玉马遮阳、浩洋股份、天振股份、英派斯、英科再生等结构成长。逆全球化周期中个股估值预计分化，依托高效率全球供应链布局以及品牌出海的公司估值中枢预计提升。
