甬兴证券在其最新发布的全球制造业展望报告中指出，此前3年全球制造业同时面临供给侧能源价格上升与产业链重构、需求侧主要货币当局加息引发总需求放缓的双重压力。但2025年可能出现八项积极变化，共同推动制造业回归。报告认为，新一轮科技革命正加速、能源供应问题逐步缓解、全球货币宽松提升需求、逆全球化局势危中有机、中国产业结构转型升级、宏观政策更加积极有为、稳住楼市股市引领预期、价格温和回升修复盈利。这八大变化指向一个核心结论——2025年可能是制造业回归的拐点之年。
三重拐点叠加——科技、能源与货币的共振
全球制造业走出困境的逻辑建立在三个宏观变量的趋势性逆转之上。首先是新一轮科技革命和产业变革深入发展。世界PCT专利申请量在经历2022年0.2%、2023年-1.9%的低谷后，2024年1-10月累计同比已回升至0.5%，呈现筑底特征。中国占全球PCT专利比重从2019年的22.3%升至2020年后的25%以上，美国占比则从21.6%降至20.4%。科技周期的上行构成了制造业回归的内生动力。
其次是能源供应问题的逐步缓解。2022年布伦特油价峰值达124.5美元/桶，美国CPI同比峰值达9.0%，欧元区HICP同比峰值达10.6%，能源冲击是当时全球制造业困境的核心推手。但2023年Q4以来，布伦特油价进入最高88.8美元/桶、最低73.1美元/桶的区间震荡，美国CPI同比未再超过3.5%，欧元区HICP同比未再超过3.0%。通胀率的趋势性回落解除了制造业成本端的紧箍咒。
第三是全球货币宽松周期的确认。美国M2同比在经历2022年12月转负、2023年5月至8月筑底后，2024年4月实现转正并持续升至11月的3.73%；欧元区M2同比在2024年5月转正后波动上升至11月的3.06%。甬兴证券指出，2024年Q2以来美欧M2增速同步转正并趋于上行，全球货币宽松趋势的确立意味着总需求将获得流动性支撑。
表：全球制造业回归三大驱动力关键数据| 驱动力 | 关键指标 | 低谷/峰值 | 最新状态 |
|---|
| 科技革命 | 世界PCT专利申请量同比 | 2023年-1.9% | 2024年1-10月+0.5% |
| 能源价格 | 布伦特原油月均价 | 2022年5月124.5美元/桶 | 2023Q4以来73-89美元/桶区间震荡 |
| 货币宽松 | 美国M2同比 | 2023年5月-4.5%左右 | 2024年11月+3.73% |
贸易格局重塑——从失衡到新均衡的演变
全球贸易格局的变化是理解制造业回归的另一条主线。2020年后全球贸易失衡再次加剧，美国经常账户逆差从2009年至2019年维持在-0.34至-0.46万亿美元区间，2022年再次扩大至-1.01万亿美元，2023年仍高达-0.91万亿美元。贸易失衡的加剧催生了逆全球化思潮和产业链重构压力，但同时也倒逼了各国制造业政策的调整。
美国的贸易逆差扩大并非单纯的"竞争力下降"，而是全球美元体系下经常账户与金融账户的镜像关系。甬兴证券分析认为，在人为的逆全球化措施与内生的全球需求周期之间，资本市场一般会更倾向于市场的力量、周期的力量。换言之，即便存在政策层面的脱钩努力，全球贸易的底层逻辑仍然由比较优势和需求周期主导。
欧元区在2021年10月至2023年2月经历了持续的贸易逆差，日本在2021年8月至2023年5月贸易差额持续为负，韩国在2022年3月至2023年5月同样陷入逆差。这些主要制造业经济体同步出现贸易恶化，表明2022年前后的贸易冲击是系统性而非结构性的——能源价格飙升是共同的外部冲击。随着能源价格趋稳和货币宽松开启，这些经济体的贸易差额正在向常态回归。
中国出口的周期与趋势——份额稳中有升，多元化持续强化
中国出口的年度增速保持着明显的周期性特征，2024年已进入上行期。出口增速从2019年的0.5%升至2021年的29.6%，之后下降至2022年的5.6%，2023年转入负值-4.7%，2024年反弹至5.9%再次转正。在周期波动之下，更值得关注的是趋势层面的变化——中国出口占全球比重呈稳中有升态势，2014年至2019年平均为13.0%，2020年至2023年平均达到14.5%，2024年前三季度仍达14.9%。
出口份额的提升来源于区域结构的深刻调整。从2018年到2024年，中国对美国出口占比从19.2%降至14.7%，对欧盟出口占比从16.4%降至14.4%，对东亚（日韩加中国香港）出口占比从22.4%降至16.5%；对东盟出口占比则从12.8%升至16.4%，对金砖国家出口占比从6.4%升至8.6%，对其他目的地出口占比从22.7%升至29.4%。东盟已超越欧盟和美国成为中国最大的出口目的地，出口多元化战略有效对冲了单一市场的政策风险。
中国出口商品结构已接近技术前沿。机电产品出口占比在2009年达到59.3%后趋于稳定，高新技术产品出口占比在2009年达到31.4%后同样趋稳。但2020年至2024年高新技术产品出口占比从30.0%持续下降至24.7%，甬兴证券认为这可能与全球地缘政治因素的影响有关——芯片等关键领域的出口管制对高技术产品出口形成了结构性压制。
2025年的八个积极变化——政策与周期的合力
甬兴证券在报告中列举了2025年有助于制造业回归的八项变化：新一轮科技革命正加速、能源供应问题逐步缓解、全球货币宽松提升需求、逆全球化局势危中有机、中国产业结构转型升级、宏观政策更加积极有为、稳住楼市股市引领预期、价格温和回升修复盈利。这八项变化涵盖了供给侧（科技、能源）、需求侧（货币、政策、价格）、结构性（产业升级、楼市股市）三个层面，形成了完整的制造业复苏逻辑链条。
需要特别强调的是，制造业的回归对于发达国家而言意味着制造业回流本土或近岸，对于就业和产业链安全具有战略价值；对于中国而言，则既包括中国式现代化的长期目标，也包括2025年将实施的更加积极有为的宏观政策的短期支撑。2024年12月中央经济工作会议已明确2025年要实施"更加积极有为的宏观政策"，包括"更加积极的财政政策"与"适度宽松的货币政策"，从而实现"全方位扩大国内需求"。这一政策定调为制造业的国内需求端提供了最强支撑。
