方正证券研究报告梳理了寿险公司风险处置模式的演变轨迹。2007年新华保险案例中，保险保障基金以38.815%持股成为第一大股东主导救助。2023年天安人寿和华夏人寿的处置则呈现出截然不同的格局——中央汇金持股80%、保障基金仅持股20%；九州启航基金持股60%、保障基金持股40%。从主导者到参与者，从控股到参股，从单一注资到国资险企联合出资，寿险救助模式正经历深刻变革。同时，人身险保障基金可支配余额仅约16.85亿元的现实约束，也倒逼救助模式必须多元化转型。
四阶段救助模式演变图谱
寿险公司救助模式可划分为四个阶段。第一阶段（2007年）为"单一接管、溢价退出"模式。保险保障基金以27.9亿元收购新华保险38.815%股权成为第一大股东，改善治理后以40.5亿元转让给中央汇金，获利12.5亿元退出。该模式适用于问题相对单一（挪用资金）、资产质量较好、市场价值可恢复的险企。
第二阶段（2018年）为"大规模注资、新设承接"模式。保险保障基金向安邦保险注资608亿元，其中405亿元化解风险、203亿元作为大家保险集团注册资本金。保障基金投入规模巨大，但安邦最终仍于2024年进入破产程序。该模式适用于风险极度复杂（资产驱动负债、大量非标投资）、集团架构庞大、无法直接引入单一战略投资者的险企。
第三阶段（2023年）为"国资控股+保障基金参股"模式。天安人寿由中央汇金出资265.6亿元持股80%、保障基金出资66.4亿元持股20%；恒大人寿由深圳鹏联投资持股51%控股、保障基金持股25%参股。保障基金从第一大股东退居为参股方，国资成为主导力量。
第四阶段（2023年至今）为"国资险企联合出资+保障基金参股"模式。华夏人寿由11家国资险企通过九州启航基金出资339亿元持股60%，保障基金出资226亿元持股40%。这一模式实现了风险在行业内部的分散分担，避免单一主体承担过大压力。
九州启航模式：11家险企联合出资的行业共济机制
华夏人寿的瑞众人寿处置方案开创了"行业共济"新范式。2023年7月，瑞众人寿获批开业，注册资本565亿元，超越平安人寿（338亿元）、国寿股份（282亿元）成为行业注册资本最高的寿险公司。股东结构分为两层：九州启航（北京）股权投资基金出资339亿元持股60%，保险保障基金出资226亿元持股40%。
九州启航基金的出资人结构具有鲜明的行业共济特征。12家出资人中，11家为国资险企：中国人寿出资113亿元占基金33.33%（对应瑞众人寿20%股权），人保寿险、太保寿险、平安人寿各出资50亿元各占14.75%，中邮人寿出资27亿元占7.96%，建信人寿19亿元占5.6%，农银人寿9亿元占2.65%，工银安盛8亿元占2.36%，交银人寿和中银三星人寿各5亿元各占1.47%，招商仁和3亿元占0.88%，深基启航0.01亿元占0.01%。这是中国保险行业历史上首次由11家同业公司联合出资参与风险处置，实现了"行业风险行业共担"的制度设计目标。
存款保险基金入局：跨行业保障基金的协同处置
信泰人寿案例中存款保险基金首次进入保险业风险处置。2022年10月，原银保监会批复信泰人寿股权变更，出清7名违法违规股东，存款保险基金与保险保障基金各受让17.35亿股（各占34.7%）。2023年9月信泰人寿增发52.04亿股，物产中大等4家地方国资合计持股51%，两大基金持股分别稀释至17%。信泰人寿形成"行政机关主导、央地协同配合、行业保障基金参与、司法部门托底"的四方参与框架。
存款保险基金介入保险业处置具有制度创新意义。截至2023年末，存款保险基金余额810亿元，每年保费规模超500亿元，资金实力远超人身险保障基金的可支配余额。2022年4月《金融稳定法（草案征求意见稿）》明确提出"存款保险基金管理机构和行业保障基金管理机构依法履行风险监测、风险处置等职责，按照法律行政法规规定或者国家金融稳定发展统筹协调机制的要求参加重大金融风险处置"。2024年幸福人寿4.6%股权以抵债方式转让给存款保险基金，保障基金未参与，存款保险基金在保险业风险处置中的角色从"协同参与"走向"独立处置"。
表4：寿险救助模式演变四阶段对比| 阶段 | 代表案例 | 保障基金角色 | 其他参与方 | 模式特征 |
|---|
| 第一阶段（2007） | 新华保险 | 控股38.815% | 无 | 单一接管、溢价退出 |
| 第二阶段（2018） | 安邦保险 | 注资608亿元 | 无 | 大规模注资、新设承接 |
| 第三阶段（2023） | 天安人寿、恒大人寿 | 参股20%-25% | 中央汇金、地方国资 | 国资控股+保障基金参股 |
| 第四阶段（2023至今） | 华夏人寿、信泰人寿 | 参股17%-40% | 11家国资险企、存款保险基金 | 行业联合出资+跨行业协同 |
人身险保障基金可支配余额约束与未来路径选择
2007年至2023年间，保险保障基金向新华保险、安邦保险、天安人寿、华夏人寿、恒大人寿、信泰人寿分别注资27.9亿元、608.04亿元、66.4亿元、226亿元、37.5亿元、31.25亿元，累计达996.59亿元。截至2024年6月末，人身保险保障基金余额986亿元，扣除尚未退出的已占用资金（安邦608亿元、天安66.4亿元、华夏226亿元、恒大37.5亿元、信泰31.25亿元），可支配余额仅约16.85亿元。
这一现实约束决定了未来救助模式必须继续向"保障基金有限参与、多方主体共同分担"方向演进。2024年9月金融监管总局发布的新国十条明确提出"健全保险保障基金参与风险处置机制""研究完善与风险挂钩的保单兑付机制"。尚在修订过程中的《保险法》草案新增提出：若被接管保险公司资产不足以清偿全部债务或依法进行保险业务转让的，经国务院批准，可以对保险合同进行合理变更。当前寿险行业主销产品以增额终身寿险为主，2023年储蓄型产品保费占比约78%，银保渠道占比36.7%。在利率较低环境下，打破保单刚兑或将成为一种可能，但行业处于积极改善中——预定利率持续下调、报行合一全面推行、分红险转型成为共识，以时间换空间的可能性更大。
