水泥行业正处于历史罕见的底部区域。国联证券研报数据显示，2024Q2水泥上市公司归母净利润合计18亿元（vs 2024Q1 -15亿元），在行业普遍亏损背景下实现环比扭亏。但同比来看，海螺水泥Q2利润18.2亿（同比-53%），华新水泥Q2利润5.5亿（同比-41%），盈利仍在历史底部徘徊。2024M5起各地加大错峰力度、部分地区水泥价格推涨，是Q2环比改善的直接原因。海螺水泥当前PB仅0.6x，处于历史极端低位，水泥作为能耗大户/碳排放大户，更有效的供给管控政策具有必要性和迫切性，供给端变化是行业盈利修复的核心变量。
Q2环比扭亏——错峰停窑驱动价格修复
2024Q1水泥行业整体亏损，样本企业归母净利润合计-15亿元。Q2随着各地加大错峰停窑力度，供给收缩推动部分地区水泥价格推涨，行业整体实现扭亏为盈——Q2归母净利润合计18亿元。海螺水泥Q2利润18.2亿（环比+21%），华新水泥Q2利润5.5亿（环比+204%），冀东水泥Q2利润2.9亿（环比扭亏），上峰水泥Q2利润1.6亿（环比+33%），塔牌集团Q2利润0.8亿（环比-31%）。
但同比来看，盈利改善幅度有限。海螺水泥2024H1收入455.7亿（-30%）、利润33.3亿（-49%）；华新水泥H1收入162.4亿（+3%）、利润7.3亿（-39%）；冀东水泥H1收入112.2亿（-28%）、亏损8.1亿；天山股份H1收入397亿（-26%）、亏损34.1亿。行业整体价格中枢仍偏低，企业盈利修复尚需等待需求端支撑和供给端政策的持续发力。
需求承压——地产/基建双弱，水泥产量持续下行
水泥需求端面临地产和基建的双重压力。2024H1地产竣工大幅下降，基建实物工作量落地缓慢，水泥产量持续下行。全国水泥产量同比下滑约10%，部分区域下滑幅度更大。需求疲软是水泥价格难以持续上涨的根本约束。
区域分化明显：海螺水泥（华东为主）H1收入降30%、利润降49%；华新水泥（华中+海外）H1收入+3%（受益海外增量）、利润降39%；冀东水泥（华北）H1亏损8.1亿；天山股份（全国布局）H1亏损34.1亿。华东市场因产能集中度高、协同基础好，价格修复相对领先；华北、西南等地因需求更弱、竞争更激烈，亏损面更大。
估值与投资逻辑——PB 0.6x的历史底部机会
水泥板块估值处于历史极端低位。海螺水泥当前PB仅0.6x（2024E PE 12.1x），华新水泥PB 0.8x（PE 7.5x），上峰水泥PB 0.7x（PE 10.4x），塔牌集团PB 0.7x（PE 12.0x）。海螺水泥PB 0.6x意味着市场对其净资产的定价已低于重置成本——当前水泥企业新建产能的成本远高于账面价值，但股价已反映极度悲观的需求预期。
供给端政策是核心变量。水泥作为能耗大户、碳排放大户，更有效的供给管控及更优的价格水平对行业中长期健康发展及服务国家节能降碳战略有重要意义。2024M5以来错峰停窑力度加大已初步验证了供给端政策效果，若后续出台更严格的产能置换、超低排放等政策，行业供给约束有望进一步增强。建议重视区域水泥龙头——海螺水泥（华东龙头，成本最优）、华新水泥（华中+海外双轮驱动）。
表：水泥重点企业2024H1及Q2核心财务指标| 公司 | H1收入（亿元） | H1收入同比 | H1利润（亿元） | H1利润同比 | Q2利润（亿元） | Q2利润环比 |
|---|
| 海螺水泥 | 455.7 | -30% | 33.3 | -49% | 18.2 | +21% |
| 华新水泥 | 162.4 | +3% | 7.3 | -39% | 5.5 | +204% |
| 冀东水泥 | 112.2 | -28% | -8.1 | -120% | 2.9 | 扭亏 |
| 天山股份 | 397.0 | -26% | -34.1 | n/a | -14.9 | 减亏 |
