华创证券最新报告对天然橡胶价格走势进行了深入分析。2024年1-11月ANRPC成员国天然橡胶总产量为1030.8万吨，同比-0.4%，自2022年以来连续第三年减产。泰国产量416.1万吨（+0.5%）增幅有限，印尼产量229.2万吨（-5.7%）持续下滑，越南111.9万吨（持平）增产空间有限。科特迪瓦作为非ANRPC重要产国，2024年1-10月全球非ANRPC产量218.2万吨，同比仅+0.7%，增产增速放缓。华创证券认为，天然橡胶大概率处于供需周期的拐点，2025年剔除极端天气影响外供需依旧偏紧运行，价格中枢将逐步上移。
ANRPC连续三年减产，东南亚传统产区进入下行周期
天然橡胶供应端的结构性变化是2025年最值得关注的核心变量。2024年1-11月ANRPC成员国总产量1030.8万吨，同比-0.4%，这是自2022年以来连续第三年产量同比缩减。即使在剔除停割期及低产期影响后，无论是6-11月合计产量还是年内最高月份产量，2024年数据均处于2021年以来的最低水平。东南亚传统产区供应已进入下行周期，背后原因包括：树龄老化导致单产下降；替代种植榴莲、棕榈等净收益更高的作物导致橡胶种植面积下降。分国家看，泰国作为ANRPC第一大产地，2024年1-11月产量416.1万吨（+0.5%），过去几年泰国中东北部的快速上量一定程度上抵消了南部的逐年下滑，但后续减产趋势或已不可逆。印尼作为第二大产地，产量229.2万吨（-5.7%），减产或与迁都计划及替代种植有关。越南作为第三大产地，产量111.9万吨（持平），后续增产需观察其集约化种植成果。
科特迪瓦增产放缓，非ANRPC供给增量有限
科特迪瓦作为重要的非ANRPC主产国，2023年天然橡胶产量超过170万吨，同比增长约30%，曾被视为全球天胶供给增量的主要来源。但2024年其产量增速已明显放缓。据Wind数据统计，2024年1-10月全球非ANRPC成员国天然橡胶产量218.2万吨，同比仅+0.7%，远低于2023年的增速。同时，2024年1-11月我国进口自科特迪瓦的天然橡胶总量较2023年下降28.6%。科特迪瓦产量增速放缓的原因包括：割胶方式不规范问题明显、可可和咖啡种植面积较大且2024年可可种植收益提升导致胶农转种。预计后续天然橡胶虽可维持增产格局，但增速将持续放缓。
供需缺口与价格中枢展望——偏紧运行，中枢上移
展望2025年天然橡胶供需格局，剔除天气这一较难预测因素外，供需层面依旧将偏紧运行。供应端，2025年即使ANRPC恢复增产，预计幅度也将有限，科特迪瓦增产增速预计放缓，全球天然橡胶供给增量有限。需求端，轮胎消费逐年稳定增长对橡胶需求量形成支撑，其中全钢胎内需存在较大修复空间。此外，EUDR法案虽延迟执行，但中长期其影响犹在（欧盟市场对合规天胶的溢价需求）。2024年以来，天然橡胶价格已震荡走高，Q3-Q4的轮胎原材料指数高点一度达108.4点。华创证券预计，天然橡胶价格中枢将逐步上移，但需关注短期淡季累库及EUDR法案推迟等阶段性扰动因素。
其他核心原材料——合成橡胶与炭黑供给宽松
与天然橡胶不同，合成橡胶及炭黑2025年预计以震荡行情为主。合成橡胶方面，其原材料丁二烯产能扩张主要集中于2024年下半年及2025年，原料供应相对宽裕。顺丁橡胶、丁苯橡胶2025年均有产能扩张，叠加开工率的高波动，预计将维持较高供应弹性。炭黑方面，据百川盈孚统计2025年行业预计新增产能90万吨左右，剔除潜在淘汰产能的供给增速仍有8%以上，2024年行业平均开工约60.7%，供应过剩问题仍较明显。综合来看，2025年轮胎企业原材料成本或将震荡向上运行，但天然橡胶是主要的上涨驱动，合成橡胶及炭黑预计以震荡为主，整体成本大幅上涨概率不大。
表：ANRPC核心成员国天然橡胶产量变化（2024年1-11月）| 国家 | 产量（万吨） | 同比增速 | 趋势判断 |
|---|
| 泰国 | 416.1 | +0.5% | 增产有限，后续减产趋势不可逆 |
| 印尼 | 229.2 | -5.7% | 持续下滑，迁都及替代种植影响 |
| 越南 | 111.9 | 持平 | 增产空间有限 |
| ANRPC合计 | 1030.8 | -0.4% | 连续三年减产 |
