铜精矿加工费（TC）是衡量铜矿供需和冶炼环节盈利能力的关键指标。2024年铜精矿现货TC在5月降为负值，创历史新低。2025年Antofagasta与江西铜业确定的长单TC仅为21.25美元/吨，较2024年的80美元/吨暴跌73.4%。中诚信国际研究报告指出，TC长期低位运行将导致铜冶炼企业大规模亏损，2025年冶炼端开工率将进一步下探，落后冶炼产能将加速出清，铜行业利润格局正从冶炼端向上游矿山端系统性转移。
TC暴跌至历史低位，冶炼企业成本倒挂
2024年国内冶炼厂铜精矿长单TC仍维持在80美元/吨的中高水平，但受矿端供给波动影响，现货TC在5月均价降为负值。铜冶炼企业出现成本倒挂、经营亏损。7-12月现货TC呈波动上涨态势，但仍处于历史低位。2025年长单TC确定为21.25美元/吨，较2024年下降73.4%，创2008年以来新低。在硫酸收益和贵金属副产物有限的情况下，21.25美元/吨的TC远低于行业平均冶炼成本，冶炼环节全面亏损已成定局。
矿端供给偏紧是TC暴跌的根本原因
铜精矿TC暴跌反映的是矿端供给紧张与冶炼产能过剩的供需错配。我国是全球最大精炼铜生产国，但铜精矿资源自给率低，2024年1-11月铜精矿进口量2,559.91万吨（+2.19%），对外依存度超过80%。冶炼产能持续扩张（2024年新增58万吨/年至1,482万吨/年），但铜精矿增量有限，矿山端减产逐步传导至冶炼端，冶炼厂为获取原料被迫接受更低加工费。冶炼产能和自有资源不匹配导致我国铜冶炼企业在TC议价上处于绝对弱势。
铜矿价格决定矿企利润，TC决定冶炼企业生存
从产业链利润分配来看，铜矿价格基本决定铜矿生产企业利润，而铜加工费主要决定铜冶炼企业利润。2024年铜价中枢上移使矿山企业充分受益，但TC暴跌使冶炼企业利润被严重压缩甚至亏损。资源自给率高的铜企（如紫金矿业、洛阳钼业）盈利能力强，而纯冶炼或低自给率企业面临生存压力。行业利润持续向上游资源端集中，大型矿企控制较多资源且经营品种丰富，抗风险能力更强。
冶炼产能出清加速，2025年开工率将进一步下探
2024年铜冶炼投产规模已超过铜精矿增量，精炼铜产量增速放缓至4.60%。2025年TC长期维持低位将推动冶炼端开工率进一步下探，落后冶炼产能将加速出清。冶炼行业的整合有助于中长期改善供需格局，但短期将带来行业阵痛。中诚信国际建议对冶炼加工环节企业信用水平保持关注，资源自给率高、成本控制能力强的企业将更具竞争力。
铜精矿加工费TC长单变化| 年份 | TC长单（美元/吨） | 同比变化 |
|---|
| 2023年 | 88 | — |
| 2024年 | 80 | -9.1% |
| 2025年 | 21.25 | -73.4% |
