五矿证券有色金属报告指出，与特朗普1.0时期相比，当前铜矿供给格局已发生根本性变化——矿端持续紧缺，为铜价提供坚实底部支撑。据S&P、SMM预测，2024-2028年全球精铜供需缺口将从约20万吨持续扩大至约150万吨。即便特朗普放松环境法规可释放约65万吨铜矿产能，仍难以逆转供给紧缺格局。矿端紧缺+关税节奏预期双重作用下，2025年铜价不宜过度悲观，若关税力度不及预期，铜价仍有上涨动力。
2026全球精铜供需缺口持续扩大：从20万吨到150万吨
全球精铜供需格局正从“紧平衡”向“持续缺口”转变。据S&P、SMM及公司公告预测，2024年全球精铜供需缺口约20万吨，2025年扩大至约40万吨，2028年缺口将达约150万吨。缺口扩大的核心驱动力来自矿端：全球主要铜矿老龄化、品位下降导致增量有限；新项目开发周期长（通常10年以上）、资本开支不足；南美政治不确定性、社区抗议频发制约供给释放。与特朗普1.0时期（2017-2019年全球精铜供需在过剩与缺口间反复，2017年缺口16.9万吨、2018年过剩、2019年缺口22.6万吨）相比，当前矿端紧缺程度更为严峻。矿端紧缺格局为铜价提供了历史性的底部支撑。
美国铜矿产能释放潜力：65万吨产能受环保审批制约
特朗普“能源主导”和放松环境法规的竞选口号有望缩短采矿项目审批时间。拜登期间因环保受限制的铜矿项目合计产能约65万吨/年：Pebble Mine（阿拉斯加，年产14.5万吨）因红鲑鱼渔场保护被永久叫停；Resolution Copper（亚利桑那，年产约45万吨）因当地部落反对暂停环境影响报告；Twin Metals（明尼苏达，年产约1.8万吨/天）因荒野保护被取消矿产租约。若特朗普逆转相关总统令，理论上可释放65万吨/年产能，但需注意：Resolution Copper项目开发周期长（10年以上）、前期投入巨大；Pebble Mine面临持续的法律挑战；Twin Metals产能规模相对较小。65万吨产能释放难以逆转2025-2026年的供需缺口（缺口分别为40万吨和70万吨），对铜价的边际影响更多体现在远期预期而非短期现货。
关税对铜需求的实际影响：聚焦全球经济冲击程度
特朗普关税政策对铜需求的直接影响相对可控，需关注的是关税力度是否影响全球经济。分领域看：新能源领域，美国新能源汽车销量全球占比约10%，即使取消补贴使美国新能源车回归自然增长，对全球铜需求影响有限；中国新能源汽车关税已处高位，额外加征边际影响有限。铜的全球需求结构中，中国占全球铜消费约55%（2023年），美国约占7-8%。若关税仅针对中国特定商品（不含铜本身），对铜的直接需求冲击有限。但若加征力度达到竞选宣称的60%对华关税+10-20%全球基准关税，全球经济增长将受拖累，铜的需求端将受到间接冲击。2025年1月7日关税预期降温（仅涵盖关键进口商品）曾引发铜价冲高，反映市场对“关税力度不及预期”的高度敏感性。
铜价中长期中枢：易涨难跌，关注中美经济共振
中长期铜价中枢易涨难跌，核心逻辑有三：矿端紧缺持续——全球铜矿资本开支不足、新项目延迟，2025-2028年精铜缺口持续扩大；绿色需求结构性增长——电动车（单车用铜量是燃油车3-4倍）、光伏、风电等新能源领域铜需求持续增长；中美经济共振——2025年下半年随着特朗普减税政策推出，中美经济有望形成共振，铜价迎来上涨动力。与特朗普1.0相比，当前铜价面临的宏观环境不同——降息周期已开启（1.0时期2018年加息、2019年降息），而非加息周期；矿端紧缺更为严峻；中国“以旧换新”等内需政策提供对冲。2025年铜价不宜过度悲观，上半年关注关税落地节奏，下半年关注减税政策推出。
表：全球精铜供需缺口预测（2024-2028E）| 年份 | 缺口（千吨） | 核心驱动 |
|---|
| 2024E | -200 | 矿端产能释放有限，需求温和增长 |
| 2025E | -400 | 矿端紧缺加剧，全球制造业复苏 |
| 2026E | -700 | 新能源需求持续增长，供给增量有限 |
| 2027E | -1100 | 铜矿老龄化加剧，品位持续下降 |
| 2028E | -1500 | 供需缺口扩大至历史高位 |
