长江证券认为小鹏汽车处于智能驾驶加速普及与新车周期启动的双重拐点。XNGP升级为“全国都好用”不限城市不限路线不限路况，MONA M03上市开启平价智驾放量。大众合作持续深化推动软件服务收入提升，规模效应下盈利弹性充足，给予“买入”评级。
智能驾驶元年开启，技术领先者充分受益变革红利
2024年是智能驾驶从量变到质变的关键年份。小鹏XNGP已覆盖全国283城，城区智驾月活渗透率达84%，端到端大模型7月量产落地。XNGP升级为“全国都好用”标志着智驾从“能开”进入“好开”阶段，用户体验从尝鲜变为依赖。
智驾赛道渗透率持续提升，L2方案2023年达31.5%，L3达6.1%。类比电动化历程，2020Q3新能源渗透率开启快速提升，比亚迪凭借技术领先实现市占率和股价同步上行。当前小鹏作为智驾技术领先者，有望复制这一路径。智能化正逐渐成为消费者买车中的重要决策因素，技术领先者将充分享受变革红利。
小鹏的智驾护城河体现在软硬全栈自研。双Orin芯片508TOPS算力、31个传感器、XNet BEV感知架构、端到端大模型，构建了从感知到决策的完整技术闭环。自研智驾不仅降低BOM成本，更关键的是建立了数据闭环和OTA迭代能力，这种软性壁垒难以被短期复制。
MONA开启新车周期，销量拐点有望向上
MONA M03将于2024年8月27日上市，定位10-15万“年轻人的第一台AI智驾汽车”，填补平价智驾市场空白。标配20+智能感知硬件、CLTC续航620km、百公里电耗11.5kWh，产品力在同价位具备代差优势。滴滴全生态赋能叠加业绩对赌机制，放量确定性较强。
P7+预计2024年下半年推出，采用纯视觉方案实现高速与城区智能领航辅助驾驶，目标技术成本降低25%。两款新车的连续推出将形成“MONA走量+P7+技术标杆”的组合，完善10-40万全价格带布局。新车周期叠加渠道变革（木星计划已新招商107家），销量拐点向上弹性充足。
销量是当前智能汽车投资的最重要因素。智能驾驶处于加速普及期，需要规模去提升用户认知、形成市场口碑和加速数据积累。MONA和P7+有望推动2025年销量大幅增长，规模效应将摊薄研发和制造成本，加速盈亏平衡点的到来。
小鹏汽车核心投资逻辑与估值| 维度 | 关键数据 |
|---|
| 2024年预计收入 | 412亿元 |
| 当前PS | 约1.3X |
| XNGP覆盖城市 | 283个（全国） |
| MONA M03定位 | 10-15万平价智驾 |
| 大众合作投产时间 | 2026年（CMP平台EEA架构） |
| 城区智驾月活渗透率 | 84% |
大众合作打开软件收入空间，盈利弹性充足
大众合作从股权绑定深化至技术输出，2026年起EEA架构将集成至大众CMP平台。合作范围涵盖整车平台联合开发、供应链联合采购和电子电气架构输出。技术服务收入具有极高的毛利率水平，将显著改善公司整体盈利结构。
软件定义汽车的商业模式正在小鹏身上逐步兑现。向大众输出EEA架构实现了从“卖硬件”到“卖知识”的跃迁，技术服务收入的边际成本极低。后续在智驾软件授权、海外市场拓展等方面仍有广阔合作空间，软件收入的持续增长将提升盈利稳定性和估值天花板。
规模提升+平台降本+软件收入三者叠加，公司盈利弹性充足。SEPA2.0扶摇架构通过一体化压铸（车身减重17%）、CIB电池车身一体化（垂直空间节约5%）、800V高压平台实现综合降本。MONA放量后规模效应将进一步摊薄单车成本，毛利率有望持续改善。
估值处于历史低位，智驾龙头启航正当时
当前公司PS约1.3X，处于历史较低位置。相比其他新势力车企，小鹏估值折价主要反映了过去销量波动和市场对其盈利能力的担忧。随着XNGP全国覆盖完成、MONA新车周期开启、大众合作持续深化，三重积极因素有望驱动估值修复。
投资节奏上，销量是当前最关键的跟踪指标。MONA M03上市后的订单和交付数据将成为市场重新定价的核心催化剂。若新车月销快速爬坡至1-1.5万辆，将验证平价智驾的市场需求，打消市场对公司规模的担忧。P7+的纯视觉方案若实现成本大幅降低，将进一步强化小鹏在智驾赛道的成本优势。
中长期看，小鹏有望成为智能汽车时代的龙头标的。智驾技术的领先优势、平台化造车的降本能力、大众合作的背书效应、软件收费的商业模式创新，四大核心竞争力构筑了公司的长期护城河。当前估值低位叠加多重催化剂，是布局智驾龙头的较好时机，给予“买入”评级。
