华源证券2025年2月航运港口行业深度报告，对俄罗斯影子船队的形成机制、规模特征及潜在出清路径进行了系统分析。报告指出，俄油制裁解除后，当前支撑俄油出口的影子船队将面临合规化压力，大量15-20年以上老旧运力亟待出清。本文聚焦影子船队的运力结构特征与淘汰情景测算，分析中型船供给侧收缩对油运市场的影响。
影子船队扩张路径：老旧运力借尸还魂支撑俄油出口
俄乌战争爆发后，西方国家针对俄罗斯原油出口展开多轮制裁，俄罗斯通过大量从二手船市场购买大龄油轮组建影子船队。影子船队以15年以上老旧船舶为主，特别是20年以上船舶——这类船舶在制裁前几乎不会投入国际油运市场。报告数据显示，2022年以后15年以上油轮老船交易量维持在200艘以上的较高水平，大量本应进入拆解市场的船舶通过转手进入俄罗斯运营体系。
船队老龄化程度持续加深。俄罗斯油轮船龄均值从2022年起激增，2025年1月达到15.3年，超过全球船舶均值约2.6年。15年以上老龄船占比从2022年初约25%跃升至2024年末超50%，其中20年以上占比从几乎为零增至19%。影子船队的扩张本质上是制裁环境下合规运力退出与非法运力补充的替代过程。
影子船队退出路径：三种情景下的运力出清弹性
报告设定了保守、中性、激进三种情景对影子船队淘汰进行弹性测算。核心假设围绕Suezmax和Aframax老旧运力展开——这两类船型是影子船队的主力，合计占全球油轮总运力的比重分别为21.2%（15-19年）和19.6%（20年以上）。
三种情景的测算结果差异显著：保守假设下（20年以上小船运力淘汰50%），全球油轮总运力减少3.8%；中性假设下（20年以上淘汰80%），全球总运力减少6.1%，对应Suezmax和Aframax运力减少15.7%；激进假设下（20年以上淘汰80%叠加15-19年降效25%），全球总运力减少8.5%。中性情景被报告视为最可能发生的结果。
中型船供需再平衡：运力出清对冲需求利空
当前Suezmax和Aframax船型15年以上老旧运力占全球油轮总运力17.1%，其中20年以上占7.6%。若俄油合规化，这部分运力面临双重压力：需求侧俄油回归欧洲导致中型船吨海里需求减少22.0%，供给侧老旧运力大规模出清减少15.7%。供需两侧同步收缩，但方向相反。
报告综合测算表明，中型船老旧运力出清能在较大程度上对冲需求侧的利空。若不考虑运力出清，中型船吨海里需求减少22.0%将直接拖累运价；但考虑中性假设下15.7%的运力退出后，中型船的供需关系实际改善幅度约为6.3个百分点。整体油运基本面因运力出清而获得5.5%的利好，其中相当部分来自中型船供给收缩对整体运价中枢的支撑。
俄油合规化对老旧运力淘汰影响测算| 测算情景 | Suezmax运力变化 | Aframax运力变化 | Suez&Afra合计 | 全球总运力变化 |
|---|
| 保守假设（20年+淘汰50%） | -8.3% | -11.9% | -9.8% | -3.8% |
| 中性假设（20年+淘汰80%） | -13.2% | -19.0% | -15.7% | -6.1% |
| 激进假设（20年+淘汰80%+15-19年降效25%） | -18.4% | -26.4% | -21.0% | -8.5% |
