华西证券认为，在行业竞争内卷加剧、下游国内制剂集采竞争充分的背景下，仅基于原料药优势拓展国内制剂市场的增量空间有限。具备大吨位品种&强规模效应、高技术壁垒特色原料药、已搭建较强出海能力的API+制剂一体化公司更易脱颖而出。继续推荐仙琚制药、健友股份、同和药业、奥锐特等；受益标的华海药业、普洛药业、川宁生物、国邦医药、奥翔药业等。
API行业突围的四个方向
华西证券认为，终局情景下能够脱颖而出的API+制剂公司具备以下四类特征：
1）大吨位品种&强规模效应：即使面临行业内卷，也能通过持续的工艺优化和强议价权在终局中胜出。代表公司如普洛药业、国邦医药、川宁生物。
2）高技术壁垒&特色原料药制备能力：有望获取下游市场增长及欧洲等高成本产能转移/退出的利润增量空间。代表公司如同和药业、奥锐特、奥翔药业。
3）API优势赋能制剂出海：已搭建较强出海能力，有望获取海外高净利市场增量空间。代表公司如健友股份、华海药业、仙琚制药。
4）持续向创新迈进：通过多种方式持续追求业务创新和转型。
无论是API出海还是制剂出海，都或为企业的必经之路。
表：重点原料药公司盈利预测与估值| 公司 | 收盘价（元） | 评级 | 2024E EPS | 2025E EPS | 2024E PE | 2025E PE |
|---|
| 健友股份 | 13.48 | 买入 | 0.55 | 0.74 | 24.64 | 18.32 |
| 仙琚制药 | 10.37 | 买入 | 0.70 | 0.85 | 14.76 | 12.15 |
| 奥锐特 | 21.00 | 增持 | 0.91 | 1.19 | 23.01 | 17.63 |
| 同和药业 | 8.22 | 增持 | 0.30 | 0.42 | 27.05 | 19.79 |
健友股份：制剂出海龙头，2024年扭亏拐点确认
健友股份是制剂出口的标杆企业，在美国市场拥有丰富的ANDA批文储备和成熟的销售渠道。公司2024年预计扭亏为盈（EPS 0.55元），2025/2026年EPS预计0.74/0.97元，对应PE 24.6/18.3/13.9倍。公司肝素及注射剂制剂出海逻辑清晰，在美国市场的注册和渠道优势构成较强竞争壁垒，在关税扰动下具备更强的议价权和客户粘性。
仙琚制药：甾体激素API龙头，成本优势+制剂一体化
仙琚制药是国内甾体激素类API和制剂的龙头企业，在皮质激素、性激素等领域具备完整产业链和规模成本优势。公司2024-2026年EPS预计0.70/0.85/1.03元，对应PE 14.8/12.2/10.1倍，估值在同类公司中处于较低水平。公司发酵类甾体API的成本优势突出，下游制剂集采影响逐步消化后业绩有望持续释放，同时具备制剂出海潜力。
奥锐特/同和药业：特色原料药高壁垒标的
奥锐特专注于特色原料药和中间体，在抗病毒、心血管等领域具备高技术壁垒，2024-2026年EPS预计0.91/1.19/1.44元，对应PE 23.0/17.6/14.6倍。同和药业专注于特色原料药出口，2024-2026年EPS预计0.30/0.42/0.54元，对应PE 27.1/19.8/15.4倍。两公司均以出口为导向，特色品种的竞争格局较好，受国内集采影响较小，有望持续受益于欧洲等高成本产能的转移和退出。
受益标的：华海药业/普洛药业/川宁生物/国邦医药/奥翔药业
华海药业是国内制剂出口的先行者，在美国市场拥有丰富的ANDA批文和渠道资源。普洛药业在CDMO和原料药领域具备规模和成本优势。川宁生物是国内发酵类抗生素原料药龙头，在青霉素、头孢等品种上具备全球供应地位。国邦医药在大宗原料药领域具备规模优势。奥翔药业在特色中间体和原料药出口方面持续拓展。上述公司在全球API供应链重构背景下均具备结构性受益机会。
