国金证券在报告中指出，大规模集群能显著提高算力的利用率，产生规模效应。拥有大规模集群、能形成高用户并发的公有云厂商有望率先跑通MaaS盈利模式。三大运营商合计占据国内约30%云市场份额，天翼云/移动云/联通云2024H1收入同比增速超20%。阿里云未来三年投入3800亿元用于AI和云计算基础设施，腾讯资本开支有望抬升。国金证券持续看好公有云厂商在算力需求爆发中的受益确定性。
规模效应——大规模集群提升算力利用率
DeepSeek通过大规模专家并行（EP）与计算通信重叠（DP）实现架构优化，实现在增加批量大小的同时，计算时间和通信时间边际下降，吞吐率得到提升。这体现大模型的规模效应——大规模集群能提高算力利用率。
规模效应的商业意义在于：大规模集群能摊薄单位算力成本，使公有云厂商有空间降低定价，吸引更多客户使用大模型。伴随客户付费率提高，盈利水平提升，形成正向循环。因此拥有大规模集群、能形成高用户并发的公有云厂商将率先在MaaS（模型即服务）模式中跑通盈利。
运营商云——安全可靠+IDC资源辐射全国
三大运营商云业务规模优势明显。2024年上半年，天翼云/移动云/联通云分别实现收入552亿元/504亿元/317亿元，同比+20.4%/+19.3%/+24.3%。根据IDC数据，1H24天翼云/移动云市场份额分别约13.2%/9.1%，估算联通云约7.6%，合计占据国内约30%份额。
运营商云的核心优势在于：1）安全可靠度高，受到政企、央国企等对安全性要求较高的客户青睐；2）IDC资源辐射全国，可提供低至县域层级的本地化服务，算力服务覆盖面广，规模效应有望加强。建议关注中国电信、中国移动、中国联通。
互联网大厂云——丰富客户资源+集团生态赋能
阿里云是国内IaaS龙头，1H24国内IaaS市占率约26%，收入约220.62亿元。近日阿里巴巴公告未来三年将投入3800亿元用于AI和云计算基础设施，巩固全球领先云计算供应商地位，预计阿里云收入将得到大幅提振。
腾讯云位居国内IaaS第五，份额约8.5%，收入约72.7亿元。在阿里、字节大幅提振资本开支的背景下，腾讯资本开支也有望抬升，AI和云计算业务收入有望增长。互联网大厂云的优势在于：1）已有丰富客户资源积累，能形成规模效应；2）集团内其他事业部也有望接入AI大模型，带动云业务收入增长。建议关注阿里巴巴、腾讯控股。
算力需求持续强劲——公有云厂商率先受益
多模态、AI Agent将打开算力的成长空间。AI Chatbot约需66万片H20，多模态及AI Agent将推动需求至约800万片H20。算力需求的持续增长将直接拉动公有云厂商的算力租赁和云服务收入。
三大运营商合计占据国内约30%云市场份额，互联网大厂云占据更大份额。拥有大规模AI算力集群的公有云厂商，将率先从算力需求爆发中受益。MaaS盈利模式有望在公有云厂商中得到验证，建议持续关注算力链板块的中国移动、中国联通、中兴通讯、阿里巴巴、腾讯控股等。
表：主要云厂商市场份额与AI投资对比| 厂商 | 1H24 IaaS市占率 | 2024H1云收入（亿元） | 同比增速 | AI投资规划 |
|---|
| 天翼云 | 13.2% | 552 | +20.4% | — |
| 移动云 | 9.1% | 504 | +19.3% | — |
| 联通云 | 7.6%（估算） | 317 | +24.3% | — |
| 阿里云 | 26.0% | 220.6 | — | 3年3800亿元 |
| 腾讯云 | 8.5% | 72.7 | — | 资本开支有望抬升 |
